（上接C98版）天马轴承集团股份有限公司关于对深圳证券交易所关注函(中小板关注函【2020】第216号)的回复（下转C100版）

　　（上接Ｃ98版）

　　（三）主要评估依据

　　1.评估方法的选取及依据

　　评估的基本方法包括收益法、市场法、资产基础法。

　　因拟收购的世纪金光股权为少数股权，委托方无法申报被投资企业详细的资产及负债情况；无法详细申报被投资企业历史年度的收入、成本和费用，也无法提供未来年度的收益预测数据，评估人员无法获得详细的财务资料，故不宜采用资产基础法和收益法进行评估。

　　市场法中常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。本次评估选用上市公司比较法。

　　因中国并购市场公开性较差，交易案例相关的交易信息、被并购评估企业产品、技术、产能、财务信息等均无法合理获取，故不采用交易案例比较法。

　　上市公司比较法是指获取并分析可比上市公司的经营和财务数据，计算适当的价值比率，在与被评估企业比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。因世纪金光为半导体行业公司，国内上市公司中半导体行业上市公司较多，上市公司经营信息、财务数据容易获取，故本次评估采用市场法中上市公司比较法。

　　2.市场法评估的基本步骤

　　在运用市场法进行企业价值评估时，一般应按照以下基本步骤进行：

　　1）明确被投资企业的基本情况，包括评估对象及其相关权益状况；

　　2）恰当选择与被投资企业进行比较分析的可比公司。应当选择与评估对象在同一行业或受同一经济因素影响的可比公司或交易案例，并且所选择的可比公司与被投资企业具有可比性；

　　3）对所选择的可比公司或交易案例的业务和财务情况进行分析，与评估对象的情况进行比较、分析并做必要的调整；

　　4）对可比公司选择适当的价值乘数，并采用适当的方法对其进行修正、调整，进而估算出被投资企业的价值乘数；

　　5）将价值乘数运用于被投资企业所对应的财务数据上，得出初步的评估结果；在考虑缺乏市场流通性折扣的基础上，确定被投资企业的股权价值；

　　6）根据被投资企业特点，对不同价值比率得出的数值予以分析，最终形成合理评估结论。

　　3.评估计算及分析过程

　　（1）参考企业的选择及与评估对象的可比性分析

　　本次评估将与被投资企业业务类型相同的3家上市公司纳入样本，从资产规模、营业收入、盈利能力、资产质量及偿付能力状况（详细财务分析数据详见市场法计算附表财务指标比率分析表）等多方面来与被投资企业进行比较分析，最终确定捷捷微电、扬杰科技和华微电子作为本次市场法的参考企业。

　　（2）价值比率的选择

　　本次评估主要采用市场法中的对比公司方式（Guideline Company Method），选择对比公司的一个或几个收益性和/或资产类参数，如EBIT，EBITDA 或总资产、净资产等作为“分析参数”，最后计算对比公司市场价值与所选择分析参数之间的比例关系---称之为比率乘数（Multiples），将上述比率乘数应用到被评估企业的相应的分析参数中从而得到委估对象的市场价值。

　　通过分析，我们选择EBIT 比率乘数、EBITDA 比率乘数确定为市场法评估的比率乘数。

　　（3）评估方法的运用过程

　　1）被评估企业财务报表分析、调整

　　所谓财务报表分析、调整主要包括以下两方面的内容：

　　（A）调整非经营性资产产生的收入

　　本次评估不存在调整非经营性资产产生的收益。

　　（B）非经营性资产、负债的确认与调整

　　（C）溢余资产的价值

　　（D）付息债务价值

　　2）对比公司财务报告分析、调整

　　与被评估企业一样我们同样需要对对比公司的非经营性资产、非经营性负债和负息负债进行确认和分析调整。

　　（A）非经营性资产的确认

　　（B）负息负债的确认

　　（C）非经营性负债的确认

　　3）对比公司、被评估企业经营/财务指标分析

　　公司经营/财务指标的好坏是影响公司整体价值的重要因素，一般认为公司经营/财务的指标可以分为盈利能力指标、成长能力指标、营运能力指标和偿债能力指标四类。

　　（1）盈利能力指标

　　企业盈利能力指标是衡量一个企业经营盈利能力的指标，经常被采用的盈利能力指标包括销售毛利率、资产净利率（ROA）和净资产收益率(ROE)、EBIT/销售收入和EBITDA/销售收入等，本次评估我们综合分析后确定采用上述销售毛利率、EBIT/销售收入和EBITDA/销售收入财务指标作为衡量盈利能力指标。

　　（2）成长能力指标

　　成长能力指标是衡量被评估企业经营发展的成长能力的指标。经综合分析后，本次评估我们确定采用主营业务收入同比增长率作为衡量成长能力的指标。

　　（3）营运能力指标

　　营运能力指标实际上是衡量被评估企业经营管理能力的一项指标。本次评估我们采用净资产周转率作为营运能力衡量指标。

　　（4）偿债能力指标

　　偿债能力指标是衡量企业偿还到期债务能力的指标，我们分别采用流动比率作为企业偿债能力的指标。

　　（5）各项能力指标的计算

　　我们分别在市场法附表给出了3 家对比公司的各类能力指标的计算数据。因此，我们计算了3 家对比公司前三年的各项能力指标如下：

　　■

　　4）市场法参数的修正

　　通过计算对比公司的市场价值和分析参数，我们可以得到其收益类比率乘数和资产类比率乘数。但上述比率乘数在应用到被评估企业相应分析参数中前还需要进行必要的调整，以反映对比公司与被评估企业之间的差异。本次评估我们对对比公司的比率乘数进行如下修正：

　　由于被评估企业与对比公司之间存在经营风险的差异，包括公司特有风险等，因此需要进行必要的修正。我们以折现率参数作为被评估企业与对比公司经营风险的反映因素。

　　另一方面，被评估企业与对比公司可能处于企业发展的不同期间，对于相对稳定期的企业未来发展相对比较平缓，对于处于发展初期的企业可能会有一段发展相对较高的时期。另外，企业的经营能力也会对未来预期增长率产生影响，因此我们需要进行相关修正。

　　5）可比公司权重的确定

　　可比公司权重确定的时候不仅要考虑收益类资产比率因素影响，同时也得考虑资产类比率因素的影响。本次权重确定综合考虑本次选取的收益类比率乘数和资产类比率乘数对应的财务指标进行确定，选取参数主要为销售毛利率、EBIT/销售收入及EBITDA/销售收入、主营业务收入增长率、净资产周转率、流动比率。

　　计算规则：可比公司指标与被投资企业指标较为接近者计1分，则其他计0分；当可比公司指标与被投资企业指标为负相关时，选取可比公司中与被投资企业正向指标最接近者计1分，则其他计0分。

　　根据可比公司与被投资企业财务指标最接近的个数确定可比公司权重。通过财务指标的比较分析，在确定被评估企业比率乘数取值时将考虑可比公司比率乘数在其中的权重，具体权重系数如下表所示：

　　■

　　6）被评估企业经营性整体价值的确定

　　根据上述分析，我们选定 EBIT 比率乘数和EBITDA 比率乘数作为本次评估市场法采用的比率乘数。利用如下公式：

　　被评估企业比率乘数=对比公司比率乘数×修正系数P

　　被评估企业经营性整体价值=被评估企业EBIT×被评估企业EBIT比率乘数

　　或：

　　被评估企业经营性整体价值=被评估企业EBITDA×被评估企业EBITDA 比率乘数

　　7）缺乏市场流通性折扣分析

　　在本次评估过程中，我们选取中国沪深两市与被评估企业处于同行业的3家半导体制造类上市证券公司作为可比企业，并考虑非流动性折扣计算被评估企业价值，被评估企业股份尚未在资本市场上市流通，其股权在流动性上较上市企业弱，故进行流动性折扣，通过期权定价模型计算确定缺乏市场流通性折扣率为35.71%。

　　8）市场法评估结论及分析

　　（1）被投资企业价值参数的确定

　　本次委托评估的交易性金融资产为产权持有人持有的北京世纪金光半导体有限公司0.71%股权，本次评估基准日为2019年11月30日，根据委托方提供的评估基准日北京世纪金光半导体有限公司的审计报告及2019年未审的会计报表（北京世纪金光半导体有限公司聘请的会计师尚未出具年度审计报告），经委托方确认2019年未审会计报表在会计核算中较严格的遵守了会计政策及会计制度，能够合理反映2019年的经营结果，同时考虑到本次评估基准日2019年11月30日已接近2019年年末，故本次评估确定的价值参数选择2019年数据。

　　2019年EBIT=扣除投资收益后利润总额+利息支出

　　= 3,244.21+ 1,478.10

　　= 4,722.31（万元）

　　2019年EBITDA=2019年EBIT+折旧与推销

　　=4,722.31+ 2,293.54

　　= 7,015.86（万元）

　　（2）被评估企业经营性整体价值

　　根据上述分析，我们选定NOIAT比率乘数和EBITDA比率乘数作为本次评估市场法采用的比率乘数。对上述的比率乘数进行修正后得到被投资企业的比率乘数后，可以通过以下方式得到被评估企业的股权价值，利用如下公式：

　　被评估企业全投资市场价值=被评估企业比率乘数×被评估企业相应分析参数

　　根据以上公式得出被投资企业各比率乘数下的全部投资价值

　　如下表所示：

　　■

　　营运资金最低保有量调整，本次评估考虑到被评估企业为正常生产经营企业，企业各项营运指标在合理范围内，故不做营运资金最低保有量调整。

　　（3）付息负债

　　经分析，在评估基准日，企业付息债务账面价值为14,400.00万元。

　　（4）缺乏市场流通性折扣

　　经计算，被评估企业缺乏流动性折扣为35.71%。

　　（5）非经营性资产的价值

　　评估基准日，非经营性资产合计为2,999.86万元。

　　评估基准日，非经营性负债为1,560.58万元。

　　（6）溢余资产的价值

　　经分析被投资企业不存在溢余性资产。

　　（7）少数投权折价

　　本次评估利用 CVSource 数据信息系统，收集了 9,738 例非上市公司股权收购案例，在这些案例中有 5,499 例为少数股权收购案例，股权交易的比例都低于 49%；此外有近 4,239 例股权交易案例，其涉及的股权比例都超过 50%，可以认定是控股权的交易案例。经测算2019年的缺少控制折扣率为12.09%。

　　（8）市场法评估结论

　　被评估企业股东全部权益价值=（全投资市场价值-负息负债）×（1-缺少流通折扣率）+非经营性资产净值+溢余资产的价值

　　委估股东部分权益价值=股东全部权益价值×（1-缺少流通折扣率）×持股比率

　　单位：万元人民币

　　■

　　通过以上评估，委托评估的0.71%股权价值为870.39万元。

　　（四）可比交易情况分析

　　通过查询，评估人员取得如下并购交易信息：

　　■

　　去除价值比率过高的兆易创新并购案例，其余4个案例，平均EV/EBIT为33.00；平均EV/EBITDA为20.97。

　　本次在对世纪金光评估过程确定的EV/EBIT为50.60,确定的EV/EBITDA为31.24，该价值比率是未考虑流动性折扣前的价值比率，考虑流动性折扣后的价值比率对应分别是32.53和20.09与市均交易案例的平均价值比率接近，本次在对世纪金光0.71%股权价值评估过程在考虑流动性折扣的基础上又考虑了少数股权折扣12.09%，对应扣除少数股权折扣后的价值比率分别为28.60和17.66。该价值比率明显低于市场交易案例的价值比率，为合理谨慎估价。

　　（五）评估机构意见

　　评估机构北京中锋资产评估有限责任公司认为：本次评估对世纪金光采用市场法-上市公司比较法作为评估方法，较账面净资产评估增值141.25%。评估过程中，合理选择可比公司及可比指标，综合考虑了流动性折扣等影响因素，选用合理的参数，评估过程及评估结论合理。

　　通过同可比交易案例对比，我们认为评估定价符合谨慎性原则，评估增值合理，评估定价公允。

　　F、华艺园林0.83%股权

　　（一）企业业务情况

　　华艺生态园林股份有限公司目前主要从事风景园林建设、保护与管理；园林与旅游景观的规划、设计、研发；园林植物与非园林植物资材的生产、销售等三大业务。产品主要以市政园林为主体、以庭院景观园林为核心、以生态复绿园林为创新、以休闲旅游景观园林为延伸，向四大板块领域进行拓展，并为之提供集规划与设计、建设、保护、管理、研发、植物与非园林植物资材及技术培训等于一体的全方位系统服务。

　　（二）企业财务业绩

　　单位：万元人民币

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　　（三）主要评估依据

　　1.市场法的应用前提及选择的理由和依据

　　评估的基本方法包括收益法、市场法、资产基础法。

　　因本次委估股权为新三板上市华艺园林股票对应的股权，经了解，该华艺园林交易相对活跃，为了更好的体现该股票价格，采用市场法中的市价法进行评估，也因委托评估的为少数股权，委托方无法申报被投资企业详细的资产及负债情况；无法详细申报被投资企业历史年度的收入、成本和费用，也无法提供未来年度的收益预测数据，评估人员无法获得详细的财务资料，故不宜采用资产基础法和收益法进行评估。

　　2.市场法评估的基本步骤

　　在运用市场法进行企业价值评估时，一般应按照以下基本步骤进行：

　　1）明确被投资企业的基本情况，包括评估对象及其相关权益状况；

　　2）恰当选择交易期间并收集交易数据；

　　3）对交易数据进行整理、分析、计算确定每股评估单价，根据持有的股份最终形成合理评估结论。

　　3.评估计算及分析过程

　　（1）股票交易信息

　　本次评估基准日为2019年12月31日，经上网查询，评估基准日前后华艺园林股票交易信息（数据来源：Wind）

　　（2）确定评估的每股股票价格

　　华艺园林虽然为新三板上市公司，从取得的股票交易信息发现，该股票交易相对活跃，评估基准日前后股票交易价格相对平稳，本次评估采用评估基准日前一个月的交易平均价格作为本次评估单价，每股平均单价为3.72元。

　　■

　　评估基准日华艺园林股份总数为12000万股，已公布的2019年9月30日会计报表，华艺园林净资产为60,213.14万元，每股净资产为5.02元，股票价格小于每股净资产，经了解，华艺园林2019年全年交易中大于每股5元的交易信息只有3次均出现在2019年7月具体如下：

　　■

　　2019年全年交易信息中最低价格为2019年10月22日的每股3.02元，较高价格与较低价格均无代表性。

　　2019年全年平均价格为3.71元，与评估基准日前一个月的每股平均单价为3.72元，非常接近，同时又考虑到该价格已低于每股净资产，故本次评估不再对交易价格进行因素调整，故确定本次评估每股评估价格为3.72元。

　　4.评估结果的确定

　　本次委托评估的徐州市荣晋管理咨询合伙企业（有限合伙）持有的交易性金融资产-华艺园林为100万股。

　　评估值=持有股票股份数x评估的每股价格

　　=100x3.72

　　=372（万元）

　　（四）大宗交易情况分析

　　华艺园林近期大宗交易情况如下：

　　■

　　2019年7-9月共发生9次大宗交易，转让价格在3.80-15.18元/股之间，价格波动较大，且与同期市场挂牌交易价格3.80元/股相比波动较大，正常情况下，大宗交易价格要略低于市场交易价格，考虑到新三板股票投机性较强，大宗交易者的动机、目的等信息不宜获取，故不参考大宗交易价格。（五）评估机构意见

　　评估机构北京中锋资产评估有限责任公司认为：本次评估对华艺园林采用市场法-调整交易市价法作为评估方法，较账面净资产评估减值-25.57%。评估过程中，合理选择交易期间，综合分析影响股票的价格的因素，评估过程及评估结论合理。

　　通过同大宗交易案例对比分析影响因素，我们认为评估定价符合谨慎性原则，评估减值合理，评估定价公允。

　　G、网拍天下25%股权

　　（一）企业业务情况

　　网拍天下定位服务于品牌企业和零售企业，通过SAAS系统与众包服务的结合，为其提供商品数字资产的“创建-管理-使用”整体服务。

　　网拍天下选择商超的数字包装制作作为行业切入点。商超的商品标准化程度更高，更便于迅速建立流程和标准。商品数字资产制作服务对于所有品牌企业及销售型企业来说都是已经接受的一项支出，已有相应的预算。该公司的收入来源是收取的按sku收取的商品数字资产制作服务费；未来的收入来源包含几项：

　　1.收取品牌企业的年服务费（包含约定区间数量的商品数字资产制作服务，约定数量的API接口，及整套系统使用）

　　2.收取零售企业的API接口调用费用；

　　3.增值服务，包括：超出数量区间的商品数字包装制作服务收取额外制作服务费；超出约定数量的API接口使用，收取每个接口的年服务费；模板的付费使用；物料制作费的差额收入。

　　（二）企业财务业绩

　　网拍天下近三年主要财务数据如下：

　　单位：万元人民币

　　■

　　（三）主要评估依据

　　主要依据企业的实际经营情况，以及上市公司各的财务数据、预披露数据、交易价格、《2019年企业绩效评价标准值》《中央企业综合绩效评价实施细则》。

　　1.评估方法

　　本次评估采用了市场法、收益法。其中市场法评估值1,588.41万元，收益法评估值1,503.50万元，并最终选择了市场法评估结果。

　　2.市场法思路

　　本次评估采用上市公司比较法，同时考虑流动性折扣。

　　（1）可比公司的选择

　　由于可比公司的财务数据、市场交易价格等均可以从公开市场查到，因此相对于可比案例交易法更公允，存在特殊交易的的因素越小。因此本次评估选择了上市公司比较法。

　　对于可比公司考虑的因素，尽量选择与被评估单位具有可比性的公司。因此从股票的存续状态、股票种类、企业规模、经营范围，同时由于被评估单位数据为2019年12月31日，因此尽量选择已经完成预披露的上市公司。

　　1）存续状态

　　存续状态选择标准为正常交易股票，该股票不存在被暂停上市、终止上市、暂停交易，或存在潜在上述危险，进而影响交易的情况存在。4家可比公司符合要求。

　　2）股票种类

　　由于被评估单位在境内，因此选择的公司只在中国上市，不存在港股、海外股票。4家可比公司满足上述要求。

　　3）企业规模

　　被评估单位公司资产相对较少，因此为尽量可比，在可比公司选择上尽量选择中小板、创业板、科创板。

　　通过万得咨询查询，可比公司一家在中小板、3家创业板，符合要求。

　　4）经营范围

　　由于被评估单位主营产品属于软件、互联网大数据行业，可比公司的选择标准是同一行业或受同一行业政策影响，本次选择的四家可比上市公司主要经营范围与被评估单位一致。

　　■

　　5）预披露日期

　　由于评估基准日是2019年12月31日，计算各项财务指标的时候，被评估单位选择的年度数据，为达到相对可比，尽量选择已经完成预披露的数据，四家可比公司均在评估报告日前完成了预披露数据。

　　综上所述，对于公司的选择与被评估单位有较大的可比性。

　　（2）价值比率的选择

　　为尽量减少偶然的突发情况以及不同企业之间折旧摊销政策、年限、坏账政策、收入成本费用的确认标准等干扰因素，在选择价值比率的时候尽量选择较多的价值比率。本次评估同时选择市净率、市盈率、市销率，并最终选择算数平均值数据。

　　（3）可比指标的选择

　　为了全方位的比较，可比指标选择了12个，涵盖了盈利能力、资产质量状况、增长能力指标、偿债能力指标。对各指标权重的设计参考了《中央企业综合绩效评价实施细则》的权重标准。

　　（4）价值比率的修正

　　为了将四家可比公司、被评估单位合理的比较，减少人为的主观因素的干扰，本次评估不是采用“可比公司指标/被评估单位指标”，这种两两比较并主观打分的方式。本次选择《2019年计算机与软件服务业企业绩效评价标准值》作为统一执行的标准，财务指标评分也参考了《实施细则》的评分标准，达到比较标准统一、评分标准统一，杜绝了人为调整因素干扰。

　　（四）行业对比情况

　　1.同行业数据对比

　　■

　　2016年-2019年数据显示，网拍天下前三年企业销售收入快速增长，增长率分别为64%、42%、71%，远高于行业的平均增长。

　　2.相近行业交易案例

　　近三年，我国证券市场无与被评估单位相同经营范围的并购案例，但我们对近几年成交的三个同行业交易案例进行分析如下：

　　■

　　三个交易案例P/S平均值为5.33，中位数为5.92，本次采用市场法计算的评估结果，P/S值为3.33，低于上述交易平均值和中位数。我们认为评估定价符合谨慎性原则，评估增值是合理的，定价是公允的。

　　（五）评估机构意见

　　评估机构北京中锋资产评估有限责任公司认为：本次评估选择可比公司是相对可比的，数据均来自于公开市场数据及国资委公布的企业绩效评价标准值，价值比率选择多比率算数平均。评估过程尽量减少偶发因素、人为主观因素的影响。被评估单位属于轻资产公司，其估值溢价较高，但本次评估定价遵循了谨慎性原则，评估值是合理的。

　　H、环球雅途0.55%股权

　　（一）企业业务情况

　　环球雅途始终专注于旅游行业。经过近二十年的发展与积累，特别是目前新时期产业转型升级机遇，公司全力发展互联网信息技术，现已成长为以旅游+会展为基础，以智慧旅游目的地建设与运营为核心、以产业监测+电子交易结算为核心的大数据体系，以互联网信息技术服务为龙头的智慧旅游集团。

　　智慧旅游管理+目的地运营为基础的大连接体系、以目的地集散体系为支撑的大服务体系，形成了“大连接+大数据+大服务”的生态闭环，构建了具有自主知识产权的“技术服务+产业运营”商业新模式公司。

　　（二）企业财务业绩

　　环球雅途近三年主要财务数据如下：

　　单位：万元人民币

　　■

　　（三）主要评估依据

　　主要依据企业的实际经营情况，以及上市公司各的财务数据、预披露数据、交易价格、《2019年企业绩效评价标准值》《中央企业综合绩效评价实施细则》。

　　1.评估方法

　　被评估单位连续亏损，且持股比例较小，难以配合评估现场工作，无法采用收益法、资产基础法，评估只采用了市场法。

　　2.市场法思路

　　本次评估采用上市公司比较法，同时考虑流动性折扣。

　　（1）可比公司的选择

　　由于可比公司的财务数据、市场交易价格等均可以从公开市场查到，因此相对于可比案例交易法更公允，存在特殊交易的的因素越小。因此本次评估选择了上市公司比较法。

　　对于可比公司考虑的因素，尽量选择与被评估单位具有可比性的公司。因此从股票的存续状态、股票种类、企业规模、经营范围，同时由于被评估单位数据为2019年12月31日，因此尽量选择已经完成预披露的上市公司。

　　1）存续状态

　　存续状态选择标准为正常交易股票，该股票不存在被暂停上市、终止上市、暂停交易，或存在潜在上述危险，进而影响交易的情况存在。4家可比公司符合要求。

　　2）股票种类

　　由于被评估单位在境内，因此选择的公司只在中国上市，不存在港股、海外股票。4家可比公司满足上述要求。

　　3）企业规模

　　被评估单位公司资产相对较少，因此为尽量可比，在可比公司选择上尽量选择中小板、创业板、科创板。

　　通过万得咨询查询，可比公司全部创业板，符合要求。

　　4）经营范围

　　由于被评估单位主营产品属于软件、互联网大数据行业，可比公司的选择标准是同一行业或受同一行业政策影响，本次选择的四家可比上市公司主要经营范围与被评估单位一致。

　　■

　　5）预披露日期

　　由于评估基准日是2019年12月31日，计算各项财务指标的时候，被评估单位选择的年度数据，为达到相对可比，尽量选择已经完成预披露的数据，四家可比公司均在评估报告日前完成了预披露数据。

　　综上所述，对于公司的选择与被评估单位有较大的可比性。

　　（2）价值比率的选择

　　为尽量减少偶然的突发情况以及不同企业之间折旧摊销政策、年限、坏账政策、收入成本费用的确认标准等干扰因素，在选择价值比率的时候尽量选择较多的价值比率。

　　由于被评估单位亏损，本次评估选择市净率、市销率，并最终选择算数平均值数据。

　　（3）可比指标的选择

　　为了全方位的比较，可比指标选择了12个，涵盖了盈利能力、资产质量状况、增长能力指标、偿债能力指标。对各指标权重的设计参考了《中央企业综合绩效评价实施细则》的权重标准。

　　（4）价值比率的修正

　　为了将四家可比公司、被评估单位合理的比较，减少人为的主观因素的干扰，本次评估不是采用“可比公司指标/被评估单位指标”，这种两两比较并主观打分的方式。本次选择《2019年计算机与软件服务业企业绩效评价标准值》作为统一执行的标准，财务指标评分也参考了《实施细则》的评分标准，达到需要比较的标准唯一、评分标准统一，杜绝了人为调整因素。

　　（四）可比交易情况

　　经过查询最近各地交易所信息以及新三板交易并购资料，近期部分同类公司交易的市净率平均值为4.38，最大值为20.35，最小值为1。

　　■

　　上述案例中，增值在70%以上的有4家，占比50%，小于70%的4家，占比50%。被评估单位增值71%,处于平均水平。

　　（五）评估机构意见

　　评估机构北京中锋资产评估有限责任公司：本次评估选择可比公司是相对可比的，数据均来自于公开市场数据及国资委公布的企业绩效评价标准值，价值比率选择多比率算数平均。评估过程尽量减少偶发因素、人为主观因素的影响。本次评估定价遵循了谨慎性原则，评估值是合理的。

　　（二）逐一说明前述企业最近三年增资价格或股权转让价格相较于本次交易作价是否存在较大差异，如是，说明原因及合理性。

　　1、湖州泰元

　　（1）近3年增资或股权转让情况如下：

　　■

　　1）2018年7月，宏天阳、丽水敬诚商务咨询合伙企业（有限合伙）、天津君诚产融股权投资基金合伙企业（有限合伙）、杭州新俊逸股权投资管理有限公司、天风天睿投资股份有限公司和自然人乔文东签署《合伙协议》，其中宏天阳、丽水敬诚商务咨询合伙企业（有限合伙）、天津君诚产融股权投资基金合伙企业（有限合伙）、天风天睿投资股份有限公司为新入伙的合伙人。根据宏天阳的说明，在上述新入伙的合伙人入伙之前，湖州泰元未进行任何对外投资，上述合伙人入伙之根本目的在于参与徐州机械的定向增发，湖州泰元为特殊目的设立的有限合伙，每元合伙出资份额对应的转让价格为一元。增资完毕后，湖州泰元估值100,756.40万元。

　　上述增资完成后，2018年8月2日湖州泰元参与并完成了徐州机械的非公开发行股票，合计取得徐工机械327,131,169股股票，对价为100,756.40万元人民币，认购价格为人民币3.08元/股。认购日股票情况：2018年8月2日收盘价为4.18元/股，认购日前30个交易日平均收盘价为4.08元/股，限售期36个月。

　　2）2019年6月，丽水敬诚商务咨询合伙企业（有限合伙）将其持有的湖州泰元50,000万元有限合伙出资份额以60,551.95万元的价格转让给青岛宏伟价值增长投资中心（有限合伙），每元合伙出资份额对应的转让价格为1.21元，对应湖州泰元估值122,020.02万元，其对应享有的湖州泰元所持有的徐工机械的股票数量为162,337,662股，折合徐工机械价格为3.73元/股，而2019年6月28日徐工机械收盘价4.46元/股，前30个交易日平均收盘价为4.40元/股，此时剩余限售期限26个月。

　　3）本次上市公司收购南京宏天阳网络科技有限公司（以下简称南京宏天阳）100%的股权交易价款为人民币7,175.25万元，本次交易定价所对应的底层资产湖州泰元评估价格为154,392.46万元，湖州泰元每元合伙实缴出资份额对应的评估值为1.53元，其所持有的徐工机械的股票数量合计为327,131,169股，折合徐工机械价格为4.72元/股。截止评估基准日2019年02月29日，徐工机械收盘价为5.27元/股，评估基准日前30个交易日平均收盘价为5.20元/股，截止评估基准日限售期剩余17个月。

　　（2）价格差异原因及合理性说明

　　湖州泰元的目前主要资产是其持有的徐工机械的股票，本次湖州泰元交易作价高于初始入伙时价格，主要是因为在新合伙人入伙之前，湖州泰元未进行任何对外投资，合伙人入伙之根本目的在于参与徐州机械的定向增发，故每元合伙出资份额对应的转让价格为一元。

　　而本次湖州泰元交易作价高于前次湖州泰元的股权转让价格，主要是受徐工机械股票的影响，具体影响因素如下：（1）随徐工机械的股票交易价格变动：本次评估基准日2020年02月29日前 30个交易日的收盘均价为5.20元/股，而丽水敬诚商务咨询合伙企业（有限合伙）转让其合伙份额时基准日（2019年6月28日）前 30个交易日的收盘均价为4.40元/股。本次股权交易时，徐工机械股票价值高于前述时间的股票价值。（2）剩余限售期的影响：本次交易评估时点湖州泰元持有的徐工机械的股票的限售期仅为17个月，转让其合伙份额时，湖州泰元持有的徐工机械的股票的剩余限售期分别为26个月。限售期限大幅缩减亦为湖州泰元本次交易价格高于上次合伙份额转让价格原因之一。故，湖州泰元本次交易价格高于前次合伙份额转让价格，估值合理且公允。

　　2、新锐移动：

　　（1）新锐移动最近三年增资及股权转让价格统计如下：

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　　2017年8月，蜂巢股权投资基金管理（大连）有限公司（原名为大连凯信投资管理有限公司）对新锐移动进行增资，蜂巢基金投资2,000万元，增资价格319.50元/股。公司增资前注册资本72.07万，本次蜂巢基金增加6.26万注册资本，增资完成后公司注册资本增加至78.33万元。新股东蜂巢基金持股8.00%，公司整体估值25,000万元。

　　2018年6月，公司实施股权激励计划，由实际控制人释放8%股权转让至北京星咖驾到管理咨询中心（有限合伙），作为激励公司核心管理团队的期权池，授予激励对象的期权价格为15.96元/股。

　　2019年8月，海南壹零六二网络科技有限公司（陌陌投资主体）对新锐移动进行增资，陌陌投资主体投资1,500万元，增资价格363.84元/股。公司增资前注册资本78.33万，本次增加4.12万注册资本，增资完成后公司注册资本增加至82.45万元。新股东持股5.00%，公司整体估值30,000万元。

　　本次天马股份子公司徐州德煜收购徐州鸿儒，进而间接持有新锐移动股权，穿透对新锐移动4.32%股权的交易价格为673万元，对应的整体估值为15,595.84万元。低于徐州鸿儒购买此部分股权1,200万元（对企业整体估值为27,777.77万元）的成本，也低于陌陌增资时的估值。

　　（2）价格差异原因及合理性说明

　　新锐移动处于业务转型期，网红电商业务是未来业务重点，去年下半年开始进行了大量探索与投入，包括市场调研、人才招聘等，但在报告期内尚未形成收入，一定程度影响了报告期内的相关财务指标，因此，本次交易评估值遵守谨慎性原则，通过市场法估值要低于近三年融资估值。

　　此外，2018年6月北京星咖驾到管理咨询中心（有限合伙）受让新锐移动实控人的部分股权属于员工期权激励计划，公司股权激励是设定三期业绩目标，由新锐移动实控人释放股权低价转让给公司核心成员以实现激励目的，该交易价格不具可比性。

　　3、索引教育

　　索引教育最近三年增资及股权转让价格统计如下：

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　　2018年1月，武汉天慧瑞源投资管理合伙企业（有限合伙）和厦门国际信托有限公司对公司进行增资，其中武汉天慧瑞源投资2,200万元，厦门国际信托投资1,800万元，增资价格为7元/股。公司增资前注册资本2,000万元，本次武汉天慧瑞源和厦门国际信托分别增加314.2587万元和257.1428万元注册资本，增资后公司注册资本增加至2,571.4286万元。新股东武汉天慧瑞源和厦门国际信托分别持股12.22%和10%，索引教育整体估值为18,000万元。

　　2020年3月，武汉天慧瑞源投资管理合伙企业（有限合伙）将其所持索引教育142.8571万元注册资本（对应5.5556%持股比例）出售给徐州嘉恒，交易价格为1,300万元，对公司整体估值为23,400万元，转让价格为9.10元/股，较两年前增资时溢价30%。因为一方面经过两年时间的发展，企业业务情况较2018年投资时有了较大的改善，新获得了萨塞克斯大学（University of Sussex）等部分知名大学的招生代理资质，并成为英国百年顶级公学蒙康顿学校的中国分校独家运营伙伴，同时推出文蓝国际课程云学堂，发展自有线上国际课程。财务指标上，2019年的总资产、净资产及收入各较上年增长40.65%、35.25%和22.19%，基于此财务指标进行的评估值也有一定的提升，故本次评估值及交易价格合理且公允。

　　本次上市公司收购徐州嘉恒进而间接持有索引5.5556%股权，交易价格为1,225万元，对应每股价格为8.64元/股，略低于天慧瑞源转让股权给徐州嘉恒的转让价格9.1元/股。

　　综上，本次交易作价相较于索引留学最近三年增资价格，有一定的增长，但基于上述理由，定价合理且公允。

　　4、世纪金光

　　（1）世纪金光最近三年增资及股权转让价格统计如下：

　　（下转Ｃ100版）