（上接C97版）天马轴承集团股份有限公司关于对深圳证券交易所关注函(中小板关注函【2020】第216号)的回复（下转C99版）

　　（上接Ｃ97版）

　　环球雅途于2001年10月成立，始终专注于旅游行业。经过近二十年的发展与积累，特别是目前新时期产业转型升级机遇，公司全力发展互联网信息技术，现已成长为以旅游+会展为基础，以智慧旅游目的地建设与运营为核心、以产业监测+电子交易结算为核心的大数据体系，以互联网信息技术服务为龙头的智慧旅游集团。

　　①旅游作为集团基础业务，以智能线上定制旅游平台和目的地整合营销平台双核驱动，依托旗下国际旅行社、差旅公司、运输公司为载体聚力发展高端定制旅游、企业差旅管理以及多元化旅游运输服务，推出了研学、自驾、摄影、高尔夫旅游等多个原创主题旅游项目，创立了“童心飞悦”、“情旅假期”、“优悦汇”等知名旅游品牌。

　　②会展业务构建会展O2O一体化服务体系，致力于为政府、社团、企业等客户提供会议管理、活动策划、展览展示等专业定制服务。成立至今，已承办大量对外投资推广、招商引资以及经贸文化交流专业性会议展览活动、电子信息/汽车制造/通讯/医疗卫生/行业协会等多种类别的研讨会、经销商会、发布会、学术论坛、行业峰会、企业年会等，并通过自主研发的多语种智能会展系统的上线运营，推动集团会展业务快速发展。

　　③近年来，公司坚持自主创新，专注于大数据及云计算、产业互联网技术的研究与应用。并持续推动科技创新与研发成果应用于智慧旅游、智慧交通、智慧城市等各大领域，以科技创新的力量推动产业的转型升级。

　　经过多年技术积累，公司已在电子支付、智能硬件、智慧城市及大数据分析方面均有建树。打造了智慧旅游管理+目的地运营为基础的大连接体系、以目的地集散体系为支撑的大服务体系，形成了“大连接+大数据+大服务”的生态闭环，构建了具有自主知识产权的“技术服务+产业运营”商业新模式公司。

　　2.购买新锐移动和环球雅途股权的原因与必要性分析

　　（1）投资符合上市公司创投服务业务投资策略，具有协同效应

　　创投服务业务作为上市公司重要业务之一，目前主要专注于高科技、大数据、云服务、人工智能、基础设施建设、新零售等产业互联网领域。MCN作为一种新型线上流量变现商业模式符合上市公司创投服务业务的专注领域，是公司重点拓展的赛道之一。

　　新锐移动是国内知名的头部MCN机构，MCN作为当前新消费趋势下的产物，受益于直播电商的蓬勃发展正快速崛起，并且预计未来头部效应会越加明显。新锐移动目前主营业务由直播运营向网红电商、线上整合营销等领域发展，充分利用“腰部”网红资源优势实现多种商业模式变现。新锐移动公司营业收入近亿元，员工人数200人左右，是国内知名的头部MCN机构，并已实现了多轮融资，获得了包括陌陌、新东方、信中利等知名产业公司及投资机构的青睐。

　　新锐移动也可以和上市公司在大数据、新零售等领域的已投标的产生较强的协同性。例如，已投大数据公司可提供定制化服务，或将能够为新锐移动直播业务赋能，提升直播转化效率；网红电商也逐渐成为新零售的主要销售渠道之一，公司的餐饮零售等已投标的与新锐移动的网红电商及线上整合营销业务也具有显著协同效应。

　　环球雅途公司过往深厚的旅游资源积淀以及近三年来景区智能化、信息化、数据化的战略转型的整体布局和项目落地，与上市公司的过往产业信息化、大数据、大消费的投资布局战略和项目资源产生协同价值。同时，随着环球雅途的业务拓展和商业布局，其业绩未来具有较大的增长潜力，项目预期投资收益率较大。

　　（2）业务转型期的短期财务亏损不影响其长期投资价值

　　1）新锐移动

　　新锐移动2019年营业收入9,097.8万元，归母净利润-240.1万元。造成亏损的主要原因为2019年公司进行了业务转型的战略调整。一方面新锐移动加大品牌加盟业务的前期推广力度，并在加盟费等收入上进行一定程度的让利促销举措；另一方面，新锐移动在2019年下半年开始进行网红电商等业务的探索布局，包括较大力度的市场调研、人才招募等前期投入，在2020年开始形成收入。另外，新锐移动根据直播平台头部集中的发展趋势，也进行了流量的战略调整，终止了一些尾部直播平台的合作，网红流量进一步向头部直播平台集中，也对2019年收入和成本形成了短期冲击。

　　同时，2020年以来爆发的新冠肺炎疫情也对新锐移动的业务形成了一定影响。新锐移动的网红直播业务虽属于线上业务，但对于直播间布置、直播内容培训指导、过程运营管理等方面均有较高要求。今年年初以来新冠肺炎疫情的爆发，人流物流的隔离，使得新锐移动很大一部分主播不具备直播的客观条件，对公司收入形成了一定影响。但新锐移动公司已于今年3月中下旬开始逐步复工，目前随着国内疫情得到较好控制，业务收入也开始明显恢复。

　　随着新锐移动公司战略调整的完成，疫情影响逐渐减弱，预计其盈利能力今年将会得到改善，短期的亏损不会影响公司的长期投资价值。

　　2）环球雅途

　　环球雅途2019年营业收入3,120万，净利润为亏损1,433万元，造成亏损主要原因为：

　　基于旅游产业信息化、大数据的战略转型升级，环球雅途在过往三年投入了大量的资金、资源进行技术研发、技术积累，现已取得发明专利 20余项、自主知识产权100余项；通过了ISO9001:2015质量管理体系认证、AAA级信用等级评价、知识产权管理体系认证。

　　因此环球雅途在过往两年的研发投入较高，2018年研发费用1,112万元，2019年研发费用支出1,089万元，占当年收入占比分别为28.5%和34.9%。研发资源的投入以及费用的支出使得企业成本增加，但是研发投入打造了环球雅途差异化的商业模式和竞争壁垒，使得环球雅途以技术服务+产业运营的模式有效整合、链接目的地旅游分散资源，打通线上、线下运营体系，具备行业独特的竞争优势，并且顺利地拿到了四川广元景区等旅游智能化、信息化升级项目合同，为未来业绩高速发展奠定了基础。

　　此外，环球雅途公司近两年因为战略转型，从较为传统的旅游项目运营服务，逐步加大力度转为旅游目的地的线上数据运营、票务信息化管理项目运营，传统利润较低的旅游业务逐步削减，导致近两年总体营业呈现下降趋势，也加剧了企业的利润亏损；随着四川广元、阿坝、雅安等旅游信息化运营项目落地，以技术服务收益结合产业运营收益，打造项目盈利双驱动力，在项目建设初期以技术服务费作为项目主要盈利来源，在项目中后期，以产业运营收益、交易结算平台技术服务费作为项目核心盈利来源力，保障了企业未来可持续的高速增长潜力。

　　随着环球雅途战略调整、研发投入、运营项目的落地完成，以及疫情影响逐渐减弱，预计环球雅途的盈利能力今年将会得到改善，过往的亏损不会影响公司的长期投资价值。

　　（3）标的优质、估值合理

　　新锐移动所处的MCN行业处于快速增长阶段，未来头部集中效应越来越显著，作为知名头部MCN机构，或将会受益于这一行业发展趋势，陌陌的投资也显示了下游直播平台对新锐移动的看重；新锐移动公司管理层经验丰富，内部管理机制完善，也是国内稀缺的能够覆盖网红孵化全产业链、具有一站式的标准化网红主播服务体系的信息化程度较高的MCN机构。本次投资有利于增强上市公司的竞争力。

　　本次受让股权交易估值采用市场评估法，4.32%的股权比例对应评估价值为673.74万元，新锐移动的整体估值为15,595.84万元，该估值低于最近三年的融资估值：2017年9月大连凯信投资管理有限公司（已更名为蜂巢股权投资基金管理（大连）有限公司）对新锐移动增资2,000万元，当时投后股权占比8%，对应投后整体估值为25,000万元；2019年8月，陌陌（投资主体为海南壹零六二网络科技有限公司）对新锐移动增资1,500万元，投后股权占比5%，对应投后整体估值为30,000万元。这次对新锐移动股权价值的评估遵循了谨慎原则，价格公允合理。

　　环球雅途项目定位为“基于O2O一体化的区域旅游目的地智慧化运营项目”；以“技术服务+产业运营”的模式有效整合、链接目的地旅游分散资源，打通线上、线下；形成政府监管、市场运营、游客服务共赢一体化的运营体系，具备行业独特的竞争优势。

　　环球雅途在目的地主管部门关系、目的地旅游资源整合、旅游大数据获取与应用等方面具有难以复制的优势，为项目建立起牢固的业务保护壁垒。环球雅途公司项目实施模式为与客户（行业主管部门）进行技术服务+产业运营长期合作；除却技术项目建设期的技术服务收益，更有后期15年-20年的产业运营收益；运营类项目一般具有一定的市场保护权或政策扶持力度，项目盈利能力持续且稳健。

　　本次受让股权交易估值采用市场评估法，0.55%的股权比例对应评估价值为63.14万元，环球雅途的整体估值为11,480万元，该估值合理且大幅低于最近三年的融资估值。2017年8月，深圳市慧德控股有限公司将其持有的环球雅途0.55%股权转让给霍尔果斯苍穹之下创业投资有限公司，转让对价375万元，环球雅途估值为68,181.82万元。2019年8月，霍尔果斯苍穹之下创业投资有限公司将其持有的环球雅途0.55%的股权转让给徐州隽武信息科技有限公司，转让对价300万元，环球雅途估值为54,545.45万元。

　　综上分析，本次投资新锐移动及环球雅途的之交易实质为解决公司原实际控制人资金占用的清偿问题，同时考虑到符合上市公司的创投服务业务投资策略，并且与已有资产具有较强的业务协同性。本次估值水平具有一定合理，有利于增强上市公司创投服务业务资产的竞争力，有利于提高上市公司资产质量、持续盈利能力及核心竞争力，不存在损害上市公司利益的情形。

　　三、关于交易定价公允性

　　（一）底层资产中，湖州泰元4.9625%权益、象形股份6.7491%的股权、世纪金光0.71%股权、新锐移动4.32%股权、索引教育5.5556%股权、华艺园林0.83%股权、网拍天下25%股权、环球雅途0.55%的股权评估价分别为7,661.73万元、3,040.12万元、870.39万元、673.74万元、1,225.42万元、372万元、1,588.41万元、63.14万元。经初步测算，除湖州泰元4.9625%权益无评估增值外，其他公司100%股权评估价较相应公司账面净资产分别增值106%、141%、745%、235%、-26%、1140%、70%。请公司逐一说明前述企业股权或权益的主要评估依据，结合前述企业财务业绩及可比交易情况，说明评估定价是否符合谨慎性原则，评估增值是否合理，定价是否公允，请评估机构发表明确意见；逐一说明前述企业最近三年增资价格或股权转让价格相较于本次交易作价是否存在较大差异，如是，说明原因及合理性。

　　回复：

　　请公司逐一说明前述企业股权或权益的主要评估依据，结合前述企业财务业绩及可比交易情况，说明评估定价是否符合谨慎性原则，评估增值是否合理，定价是否公允；请评估机构发表明确意见；

　　A、湖州泰元

　　（一）企业业务及财务情况

　　1、湖州泰元

　　湖州泰元投资合伙企业（有限合伙）为有限合伙制的私募股权投资基金，截止评估基准日仅参与认购徐工集团工程机械股份有限公司非公开发行股份【证监许可（2018）182号】，无其他投资，湖州泰元主要资产为该笔投资。截至2020年2月29日，湖州泰元资产账面价值为货币资金26.66万元，交易性金融资产156,368.70万元，负债为其他应付款40.12万元, 公司所有者权益为156,355.25万元（未经审计）。

　　2、徐工机械

　　徐工机械为其公开发行的股票在深圳证券交易所主板市场交易的上市公司（证券代码：000425）。根据徐工机械2019年度第三季报，截至2019年9月30日，其总资产6,911,857.00万元，营业收入4,323,884.61万元，归属于上市公司的净利润302,001.30万元（未经审计）。根据徐工机械于2020年1月23日发布的2019年度业绩快报（公告编号：2020-3），其2019年度预计归属于上市公司股东的净利润为360,000 万元至400,000 万元（未经审计）。

　　（二）主要评估依据

　　1、湖州泰元评估方法的选取及依据

　　本次评估采用了资产基础法对湖州泰元截至评估基准日的合伙人全部权益价值进行评估。由于目前国内资本市场缺乏与被评估企业类似或相近的可比上市公司；非上市公司的股权交易市场不发达且交易信息不公开，缺乏或难以取得类似企业相对完整的股权交易案例，故本次评估不宜采用市场法评估。通过对国家有关政策、国家经济运行环境和相关行业发展情况以及湖州泰元的经营情况等分析，湖州泰元主要资产为对徐工机械的投资，自身无实际经营，在一定的假设条件下，湖州泰元的未来收益期限及其所对应收益和风险不能合理预测和估计，故不适宜采用收益法进行评估。湖州泰元有完整的会计记录信息，纳入评估范围内的各项资产及负债权属清晰，相关资料较为齐备，能够合理评估各项资产、负债的价值，适宜采用资产基础法进行评估。根据以上分析，本次评估确定采用资产基础法进行评估。

　　2、资产基础法评估模型

　　根据企业价值评估中的资产基础法的含义和依据本次评估目的确定的评估对象及其相对应的评估范围，本次湖州泰元之合伙人全部权益价值评估的基本模型为：

　　合伙人全部权益价值=各项资产的价值之和-各项负债的价值之和

　　即分别根据各类资产和负债具体情况选择相应的评估方法进行评估，然后根据上述模型计算评估对象的价值。

　　湖州泰元于评估基准日2020年02月29日的总资产账面价值156,395.36万元，评估值154,432.58万元，评估增值-1,962.79万元，增值率-1.26%；总负债账面价值40.12万元，评估值40.12万元，评估增值0.00万元，增值率0.00%；净资产账面价值156,355.25万元，评估值154,392.46万元，评估增值-1,962.79万元，增值率-1.26%。

　　3、湖州泰元交易性金融资产——徐工机械股票的评估方法

　　本次对湖州泰元持有的交易性金融资产评估采用的方法为市场法的衍生方法。企业价值评估中的市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。本次的被评估单位徐工机械为在深圳证券交易所上市交易的企业，故本次评估采用的方法为市场法的衍生方法。

　　本次评估的交易性金融资产为徐工机械限制流通股，该类股票和流通股相比具有相同的权益，所不同的仅为流通性不同，流通股具有现实流通性，该限制流通股在流通性方面具有1.42年的限制，根据《证券投资基金投资流通受限股票估值指引（试行）》，评估人员通过基准日前30日交易均价经过适当折扣率来评估限制性流通的股票价格。

　　流通受限股票价值（FV）等于评估基准日在证券交易所上市交易的同一股票的公允价值（S）减去该流通受限股票剩余限售期对应的流动性折扣（LoMD）。公式如下：

　　■

　　对于流通受限股票对应的流动性折扣引入看跌期权进行计算。

　　流通受限股票对应的流动性折扣（LoMD）等于评估基准日看跌期权的价值（P）除以基准日在证券交易所上市交易的同一股票的公允价值（S）。公式如下：

　　■

　　流通受限股票基准日看跌期权的价值（P）采用平均价格亚式期权模型（“AAP 模型”）确定。公式如下：

　　■

　　其中：

　　S：基准日在证券交易所上市交易的同一股票的公允价值；

　　T：剩余限售期，以年为单位表示；

　　σ：股票在剩余限售期内的股价的预期年化波动率；

　　q：股票预期年化股利收益率；

　　N：标准正态分布的累积分布函数；

　　公允价值S取评估基准日2020年02月29日前30个交易日的收盘均价，经查询“WIND金融数据端”，徐工机械[000425.SZ]2020年02月29日前 30个交易日的收盘均价为5.20元/股；通过AAP模型，计算得出流动性折扣LoMD为9.2%;流通受限股票价值FV = S×(1-LoMD)=5.20×（1-9.20%）= 4.72元/股；交易性金融资产价值=327,131,169股×4.72元/股=1,544,059,118.00元。

　　（三）可比交易情况

　　由于湖州泰元投资合伙企业的主要资产为其持有的徐工机械股票，交易对象实际为二级市场股票，流动性较高，可比交易主要参考二级市场交易价格。

　　（四）评估结果分析

　　本次评估对湖州泰元以资产基础法评估结果为最终评估结论，对湖州泰元的主要资产交易性金融资产以市场法的衍生方法进行评估，评估过程中，合理选择股票价格，引入看跌期权计算流动性折扣，选用了相对合理的参数，评估定价符合谨慎性原则，评估过程及评估结论合理，较为公允地反映了湖州泰元于评估基准日的合伙人全部权益市场价值。

　　（五）评估机构意见

　　评估机构深圳市鹏信资产评估土地房地产估价有限公司认为：本次评估中，合理选择股票价格，引入看跌期权计算流动性折扣，通过AAP模型，流动性折扣为9.2%，评估基准日股票评估价格为4.72元/股，当日收盘价为5.27元/股，评估报告出具日收盘价为5.06元/股，无高估限售股票价格，评估定价符合谨慎性原则，评估定价公允。

　　B、新锐移动4.32%股权

　　（一）业务情况

　　新锐移动是专业的互联网红人孵化平台、整合营销传播服务提供商、职业培训教育机构，国内校园互动营销O2O推广模式的开创者。主要业务如下：

　　网红经纪：新锐移动主要通过同网红签订经纪合同并向其提供专业定位、培训后推荐给国内各主流直播平台，通过收取打赏分成等取得收益。

　　培训业务：新锐移动通过设立达人学院向企业及个人提供网红培训业务，收取培训费用，目前以企业客户为主，并已经取得一定收入。

　　加盟商：新锐移动通过发展加盟商，为加盟商的网红提供培训服务收取服务费，并推荐给国内各主流直播平台，通过打赏分成等取得收益。

　　网红电商：新锐移动于2019年下半年的业务重心向网红电商转移，通过保本带货（保证销量）、三位一体营销（社群营销、微店营销、电商营销）两种方式充分利用公司大量的网红资源，开张网红电商业务，通过销售提成的方式取得收益。

　　（二）企业财务业绩

　　新锐移动2019年主要财务数据如下：

　　单位：万元人民币

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　　（三）主要评估依据

　　1、评估方法的选取及依据

　　新锐移动属于轻资产公司，拥有较多的网红资源和较为广泛的知名度，资产基础法无法反应其企业价值，因此不适合采用资产基础法；新锐移动正在进行业务转型，由网红经纪业务（通过网红直播打赏分成取得收入）为主转向以网红电商带货业务为主，原网红打赏分成收入因主动战略调整而有所放缓，网红电商带货业务于2019年下半年开始探索布局，但在报告期内尚未形成收入，业务战略调整增加未来收益预测难度，从而降低了收益法评估值的可靠性，因此不适合采用收益法；同花顺iFind金融终端网红经纪板块有较多的上市公司，剔除掉同网红经济相关性不大以及数据不完整的部分企业，剩余18家上市公司作为可比企业，具有较强的可比性，因此适合采用市场法评估。

　　2、市场法评估模型

　　本次评估方法采用市场法—上市公司比较法。上市公司比较法/交易案例比较法是指获取并分析可比公司的股票价格P/股权交易价格P、经营和财务数据，计算适当的价值比率，在与被评估企业比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。

　　选取国内可比的同行业上市公司作为参考企业；分析参考企业历史年度报告期末的股票市场价格、归属于母公司每股净资产、归属于母公司每股净利润、每股净资产、每股净利润、每股收入、每股经营活动产生的现金流量净额、归属母公司股东净利润同比增长率、股票指数等数据，以此为基础建立股票市场价格与选取各个参数的一个多元回归方程，并求得方程系数。然后对多元回归方程进行评价，去除不显著的因素，选择拟合度高的，得出优化的回归方程。然后再根据被评估单位这种非上市的公司的特点对自变量进行复合，研究单位净资产之股价的影响因素。最后得出优化的多元复合自变量的回归定价方程，计算公式如下：

　　委估资产市场法评估值=优化的多元复合自变量的定价方程得出的股权市场价值×（1-非流动性折扣率）×股权比例×（1-缺少控制折扣）。

　　3、可比参考企业及可比指标的选择

　　我们选择同花顺iFind金融终端网红经纪板块上市公司，剔除掉同网红经济相关性不大以及数据不完整的部分企业，剩余18家上市公司作为可比企业。评估师分别获取了2015年、2016年、2017年、2018年和2019年（以1～9月份数据年化得倒）的78组（部分公司因停牌等原因部分年度无数据）财务数据和行情数据，分析其归属母公每股权益、归属母公司每股净利润、每股收入、每股现金流等参数，最终选取归属于母公司每股权益和每股收入为主要指标进行测算。

　　每股净资产是指股东权益与总股数的比率，该指标反映每股股票所拥有的资产现值。每股净资产越高，表明股东拥有的每股资产价值越多，公司每股股票代表的财富越雄厚，通常创造利润的能力和抵御外来因素影响的能力越强。

　　每股收入是指公司总收入与总股数的比率，该指标反映每股股票所产生的营业收入。每股收入越高，表明企业产生的营业收入越多，公司每股股票代表的营业规模越雄厚，通常市场占有率、扩大企业规模和抵御外来因素影响的能力越强。

　　综上所述，所取得的具体参数见附件1《新锐移动可比公司参数数据》。

　　4、回归分析

　　本次评估，我们以股票的市场价格为应变量Y，相关股票的归属于母公司的每股权益、每股收入分别为X1、X2，为初步选出的相关自变量。采用穷举法分析的思路来进行多元回归分析。

　　优化的二元复合自变量的回归定价方程的表达式为：

　　股价=2.6828×归属于母公司每股权益+2.0311×每股收入

　　根据被评估单位的财务报表，归属母公司的股东权益为18,514,711.57元，公司的营业收入为90,978,140.16元。

　　因此，市场法评估结果如下：

　　市场法评估结果=2.6828×18,514,711.57+2.0311×90,978,140.16

　　=234,453,511.09元。

　　流通性折扣率的确定

　　根据我国证券市场并购案例统计，通过对非上市公司并购市盈率与上市公司市盈率比较，新锐移动属于互联网和相关服务，该行业的非流动性折扣为33.48%，因此新锐移动的非流动性折扣取值33.48%。流动性折扣具体见附件2《非上市公司并购市盈率与上市公司市盈率比较计算非流动性折扣比例表（2020）》。

　　4.32%股权价值市场法评估结果

　　4.32%股权价值=市场法评估结果×（1-缺乏流通性折扣率）x股权比例

　　=234,453,511.09×（1-33.48%）x 4.32%

　　=6,737,406.14元

　　（四）可比交易情况

　　近三年，我国证券市场无网红经纪公司的交易案例，但我们对近三年成交的五个均属于网红板块且具有网红效应的交易案例进行分析如下：

　　单位：万元人民币

　　■

　　本次交易的PB为8.42，PS为1.71，低于以上五个交易案例的PB和PS的平均值。我们认为评估定价是符合谨慎性原则的，定价是公允的。

　　（五）评估机构意见

　　评估机构北京中锋资产评估有限责任公司认为：本次评估对新锐移动采用市场法-上市公司比较法作为评估方法，较账面净资产评估增值742.35%，评估过程中，合理选择可比公司及可比指标，综合考虑了流动性折扣等影响因素，选用参数合理，评估过程及评估结论合理。

　　通过同可比交易案例对比，我们认为评估定价符合谨慎性原则，评估增值合理，评估定价公允。

　　C、索引教育5.5556%股权

　　（一）企业业务情况

　　1、主要产品（或服务）介绍

　　索引教育主要为英国大学提供国内留学招生代理、培训、咨询业务。该公司目前为英国大学在中国较大的代理机构；同时为个人客户提供留学中介业务及充分发挥其英国优质教学资源的优势，通过线上线下结合“双师课堂”的方式为机构客户和个人客户提供国际课程培训业务。公司主要业务为：

　　留学中介服务：分为To B 和 To C两种模式。To B是公司发展下游代理商，由代理商向索引教育推荐客户，索引教育从国外合作学校取得佣金收入（通常为一年学费的10%～20%）后，再同代理商进行分配，分配比例约为公司佣金收入的50%～55%。To C是拟留学客户通过索引教育的咨询或培训转化而来，不需要再支付佣金。留学中介收入是索引教育主营业务。而英国留学中介收入约占索引教育中介收入的95%。

　　培训服务：主要是同普通民办学校和普通院校合作，索引教育负责提供课程体系和师资体系，并按一定的比例进行结算。主要课程包括：国际高中课程：A-LEVEL,GCSE,IGCSE 全日制、A-LEVEL,GCSE,IGCSE 业余制学术培训课程：国际高中应考班、海外教辅课程

　　咨询收入：索引教育为拟出国学生提供咨询服务，索引教育 B2B 服务系统是由索引教育自助研发的针对渠道客户的在线服务系统。根据公司战略，咨询业务由2018年中期逐渐外包给公司代理商，由代理商向客户提供咨询服务。

　　（二）主要财务业绩

　　青岛索引翱申教育服务有限公司近两年合并资产、财务状况如下表：

　　单位：万元人民币

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　　（三）主要评估依据

　　1、评估方法的选取

　　索引教育属于轻资产公司，采用资产基础法无法反应其拥有的国外学校代理招生许可资源价值，因此不适合采用资产基础法评估；国内证券市场近期缺少留学代理机构上市公司以及并购成功案例，因此不适合采用市场法评估；索引教育近三年业务利润情况比较稳定，企业管理层能作出较为合理的收益预测，因此适合采用收益法评估。

　　2、收益法评估模型

　　本次评估选用的是现金流量折现法，采用加权平均资本成本模型(WACC)计算折现率，企业设定预测期5年后永续发展，永续期增长率为0。

　　3、企业自由现金流量表的编制

　　索引教育的收入包括培训收入、咨询收入、佣金收入三部分，历史年度数据如下：

　　单位：元人民币

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　　培训业务是索引教育大力推广的业务，自2018年起快速增加；2018年索引教育开始将部分咨询服务外包给代理商，导致2018年度收入下降较大；留学佣金收入随着英国留学条件的相对美国宽松，导致2019年增长较快。根据英国政府宣布最新的国际教育战略，计划到2030年，国际学生人数增加到60万人，并带来75%的收入增长。

　　通过以上分析，并考虑新冠疫情的可能影响，营业收入预测如下表所示：

　　单位：元人民币

　　■

　　企业自由现金流量预测表

　　单位：元人民币

　　■

　　4.经营性资产评估结果

　　根据上述预测的现金流量以计算出的折现率进行折现，从而得出企业经营性资产价值为211,589,904元。计算结果详见下表：

　　单位：元人民币

　　■

　　5.其他资产和负债价值的估算及分析过程

　　（1）溢余资产C1的分析及估算

　　基准日索引教育货币资金为7,288,287元，预测期第一期最低现金保有量为4,965,426元，则：

　　溢余资金=7,288,287-4,965,426

　　=2,322,861元

　　（2）非经营性资产C2的分析及估算

　　基准日非经营性资产包括其他应收款（关联方借款）、其他流动资产、递延所得税资产；

　　非经营性负债包括其他应付款；

　　则非经营性资产净额=40,773,690-3,777,081

　　=36,996,609元

　　（3）长期股权投资Q的估算及分析

　　索引教育为评估口径为合并报表，不存在其他长期股权投资。

　　6.收益法评估结果

　　（1）企业整体价值的计算

　　■

　　＝211,589,904+2,322,861+36,996,609+0

　　＝250,909,374元

　　（2）付息债务价值的确定

　　索引教育的付息债务为0。

　　（3）股东全部权益价值的计算

　　根据以上评估工作，索引教育的股东全部权益价值为：

　　■

　　＝250,909,374-0

　　＝250,909,374元

　　（4）缺少控制权折扣

　　徐州嘉恒仅持有索引教育5.5556%的股权，缺少对其控制，因此需要计算缺少控制折扣。

　　根据对我国证券市场交易案例的分析，得出我国近年来控股权溢价和缺少控制折价，缺少控制折扣=12.09%。参数引用见附件3：《控股权溢价率、缺少控制折扣率计算表（2020）》

　　（5）5.5556%股权价值市场法评估结果

　　5.5556%股权价值=收益法评估结果×股权比例x（1-缺少控股折扣）

　　=250,909,374×5.5556% x（1-12.09%）

　　=12,254,233.07元

　　（四）可比交易情况

　　我国证券市场近期缺少留学代理机构上市公司以及并购成功案例，但是我们收集了五个经营内容有国际教育或留学咨询服务的并购案例，进行分析如下：

　　单位：万元人民币

　　■

　　本次交易的PE为13.03，低于以上四个交易案例PE平均值，而三盛教育收购中育贝拉净利润则为负值。

　　我们认为评估定价是符合谨慎性原则的，定价是公允的。

　　（五）评估机构意见

　　评估机构北京中锋资产评估有限责任公司认为：本次评估对索引教育采用收益法作为评估方法，较账面净资产评估增值234.96%，评估过程中，综合考虑了缺少控制折扣等影响因素，选用参数合理，评估过程及评估结论合理。

　　结合可比交易情况，我们认为评估定价符合谨慎性原则，评估增值合理，评估定价公允。

　　D、厦门象形6.7491%的股权

　　（一）企业业务情况

　　厦门象形远教网络科技股份有限公司为制造业工厂提供企业员工培训系统和员工生活服务客户端，是国内专门为蓝领员工提供培训及服务的公司。公司以企业员工培训及企业管理为入口，通过B2B2C的方式，面向生产制造业蓝领工人提供包括学习、交流、娱乐等方面的内容，并为企业提供移动管理手段，打造近距离、强互动的蓝领移动社区。2017年开始，公司在原有学历服务的基础上，为蓝领提供以零售为主的线下的工厂生活服务区，通过改造厂区已有场地，提供包括水吧、快剪、特卖、娱乐等生活服务内容。目前，公司主营业务分为线下店铺、软件销售、流量业务、学历教育服务和软件服务五个板块。

　　（二）企业财务业绩

　　厦门象形2018年-2019年11月年主要财务数据如下：

　　单位：万元人民币

　　■

　　（三）主要评估依据

　　1.评估方法的选取及依据

　　资产基础法在企业价值评估时容易忽略各项资产综合的获利能力，尤其不适用于一些拥有大量无形资产经济实体的企业价值评估。对于轻资产企业来说，流动资产占比很大，实物资产占比相对很小，同时结合本次经济行为、评估目的，本次评估不宜采用资产基础法。

　　收益法的基础是经济学的预期效用理论。收益法依据—资产的预期获利能力的角度评价资产，能完整体现企业的整体价值，其评估结论具有较好的可靠性和说服力。从收益法适用条件来看，由于企业具有独立的获利能力且被评估单位管理层提供了未来年度的盈利预测数据，根据企业历史经营数据、内外部经营环境能够合理预计企业未来的盈利水平，并且未来收益的风险可以合理量化，因此本次评估适用收益法。

　　市场法是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。因可比交易案例的相关数据不宜详细取得，不宜进行合理修正，本次评估采用了可比上市公司进行评估。

　　我们对被评估单位财务状况的调查及经营状况分析，结合本次资产评估对象、评估目的，适用的价值类型，经过比较分析，认为收益法的评估结论能更全面、合理地反映企业的内含价值。而上市公司比较法，因企业的个性较强，通过上市公司比较法进行评估不一定能合理反映被评估企业的实际情况，在适宜采用收益法的情况下上市公司比较法仅作为评估的参考方法。

　　因此，本次评估选用收益法作为主要评估方法，以收益法评估结果作为本次评估的最终评估结论。

　　2.收益法评估模型

　　本次评估选用的是现金流量折现法，采用加权平均资本成本模型(WACC)计算折现率，企业设定预测期5年后永续发展，永续期增长率为0。

　　3.经营性资产价值的估算及分析过程

　　收益预测范围：预测口径为厦门象形单户报表，预测范围为厦门象形经营性业务。

　　收益预测基准：本次评估收益预测是根据厦门象形历史年度会计报表，其中2018年至2019年11月的会计报表已经中国注册会计师审计，以历史年度的经营业绩为基础，遵循我国现行的有关法律、法规的规定，根据国家宏观政策，研究了所处行业市场的现状与前景，分析了被评估单位的优势与劣势，尤其是所面临的市场环境和未来的发展前景及潜力，并依据被评估单位战略规划，经过综合分析研究由被评估单位编制并提供给评估机构。评估人员与委托人、被评估单位和其他相关当事人讨论了被评估单位未来各种可能性，结合被评估单位的人力资源、技术水平、资本结构、经营状况、历史业绩、发展趋势，考虑宏观经济因素、所在行业现状与发展前景，分析了未来收益预测资料与评估目的、评估假设、价值类型的适用性和一致性。被评估单位未来收益预测说明如下：

　　（1）主营业务收入预测

　　厦门象形历史年度主要服务业务为软件销售、学历教育服务、数据流量服务、软件服务、新零售业务。历史年度分类营业收入统计表如下：

　　单位：万元人民币

　　■

　　随着传上来经营规模的增大，营业收入的增长率在下降，但2019年前11个月较2018年全年15.69%的增长率，在国家经济形势不太好的大环境下，实现了较好的增长率，说明企业经营业务发展良好。

　　厦门象形经对服务项目分析及市场情况分析，分业务类别预测可行的业务增长率，从而预测未来年度的营业收入（其中2019年12月按已实现的收入计算），未来年度营业收入预测如下表所示：

　　单位：万元人民币

　　■

　　2020年因受新型冠状病毒的影响，总体增长率较低，其中增长率较高的流量服务收入增长率较高也主要是在疫情下，多数人员在停工停产情况下而取得的流量服务，2021年随着疫情的结束，经营收入出现一定的恢复情增长，以后年度增长率均有适当放缓。（2）企业自由现金流量表的编制

　　经实施以上分析预测，企业自由现金流量汇总如下表所示：

　　企业自由现金流量预测表

　　单位：万元人民币

　　■

　　（3）经营性资产评估结果

　　根据上述预测的现金流量以计算出的折现率进行折现，从而得出企业经营性资产价值为40,620.20万元。计算结果详见下表：

　　单位：万元人民币

　　■

　　4.其他资产和负债价值的估算及分析过程

　　1）溢余资产C1的分析及估算

　　经测算溢余货币资金为3,676.31万元。

　　2）非经营性资产C2的分析及估算

　　经对会计报表分析不存在非经营性负债，非经营性资产账面价值及估算如下：

　　单位：万元人民币

　　■

　　3）长期股权投资Q的估算及分析

　　无长期股权投资。

　　5.收益法评估结果

　　1）企业整体价值的计算

　　■

　　＝40,620.20+ 3,676.31 +6,943.25

　　＝ 51,239.76万元

　　2）付息债务价值的确定

　　厦门象形评估基准日不存在付息债务。

　　3）股东全部权益价值的计算

　　根据以上评估工作，厦门象形的股东全部权益价值为：

　　■

　　＝51,239.76 -0.00

　　＝51,239.76（万元）

　　4）股东部分权益价值

　　本次委托评估的为徐州市鼎信管理咨询合伙企业（有限合伙）持有的厦门象形远教网络科技股份有限公司6.7491%股权的市场价值，为少数股权价值，本次评估利用 CVSource 数据信息系统，收集了 9,738 例非上市公司股权收购案例，在这些案例中有 5,499 例为少数股权收购案例，股权交易的比例都低于 49%；此外有近 4,239 例股权交易案例，其涉及的股权比例都超过 50%，可以认定是控股权的交易案例。

　　经测算2019年的缺少控制折扣率为12.09%。

　　徐州市鼎信管理咨询合伙企业（有限合伙）持有的厦门象形远教网络科技股份有限公司6.7491%股权的市场价值=股东全部权益价值x（1-少数股权折价率）x持股比例

　　=51,239.76 x（1-12.09%）x6.7491%

　　=3,040.12（万元）

　　（四）可比交易情况

　　通过查询，评估人员取得如下并购交易信息

　　■

　　市场并购过程中，交易定价的PE、PB、PS均较高，本次对厦门象形6.7491%股权评估对应的PE、PB、PS分别为9.98、1.86、3.78，均明显低于证券市场并购案例水平，从价值比率分析，本次对厦门象形6.7491%股权评估为合理谨慎结果。

　　（五）评估机构意见

　　评估机构北京中锋资产评估有限责任公司认为：本次评估对厦门象形主要采用收益法作为评估方法，较账面净资产评估增值105.99%。评估过程中，通过合理预测未来现金流量并恰当选择折现率等指标，形成的评估结论合理。

　　通过同可比交易案例对比，我们认为评估定价符合谨慎性原则，评估增值合理，评估定价公允。

　　E、世纪金光0.71%股权

　　（一）企业业务情况

　　北京世纪金光半导体有限公司是一家致力于第三代宽禁带半导体功能材料和功率器件研发与生产的国家级高新技术企业。主要产品包含碳化硅单晶片、碳化硅器件、碳化硅同质SIC外延片、IGBT模块及其他类产品。

　　（二）企业财务业绩

　　世纪金光2018年-2019年11月年主要财务数据如下：

　　单位：万元人民币

　　■

　　（下转Ｃ99版）