甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司关于 回复上海证券交易所《关于对甘肃蓝科石化 高新装备股份有限公司重大资产购买暨 关联交易草案的问询函》的公告（下转D15版）

　　证券代码：601798            证券简称：蓝科高新            公告编号：2026-036

　　本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。

　　甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司（以下简称“公司”“上市公司”）拟现金收购中国浦发机械工业股份有限公司持有的中国空分工程有限公司（以下简称“中国空分”）51%股权（以下简称“本次交易”）。本次交易完成后，中国空分将成为上市公司的控股子公司。

　　2026年6月11日，公司收到上海证券交易所（以下简称“上交所”）下发的《关于对甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司重大资产购买暨关联交易草案的问询函》（上证公函【2026】1040号）（以下简称《问询函》）。公司会同中介机构对《问询函》所列问题进行了逐项落实并出具本回复。

　　如无特别说明，本公告中所涉及的简称或名词释义与《甘肃蓝科石化高新装备股份有限公司重大资产购买暨关联交易报告书（草案）》一致。

　　问题一、关于标的回款能力

　　草案显示，报告期各期末，中国空分的应收账款账面价值分别为30,306.68万元和36,070.94万元，合同资产账面价值为23,277.69万元和13,061.93万元，二者合计占资产总额比例分别为47.42%、48.66%。报告期各期末应收账款周转率分别为3.28、2.11，且一年以上账龄应收账款占比分别为58.28%、46.82%。

　　请公司：

　　（1）补充披露报告期各期应收账款前十大客户的名称、信用政策、结算条件、账龄、逾期情况，说明应收账款周转率下降且大幅低于同行业均值的原因及合理性；

　　（2）结合客户信用、具体订单和结算条件，说明一年以上应收账款占比高的原因及合理性，相关交易是否具备真实商业背景，分析说明回款是否存在风险以及坏账准备计提的充分性；

　　（3）结合合同资产的主要项目构成及相关合同约定的收款条件，说明在条件满足时转化为应收账款是否存在实质性障碍，是否影响回款周期。

　　请独立财务顾问及会计师发表意见。

　　回复：

　　一、补充披露报告期各期应收账款前十大客户的名称、信用政策、结算条件、账龄、逾期情况，说明应收账款周转率下降且大幅低于同行业均值的原因及合理性

　　（一）报告期各期标的公司应收账款前十大客户相关情况

　　报告期各期，标的公司应收账款前十大客户的名称、信用政策、结算条件、账龄分布、逾期情况如下：

　　1、2025年12月31日

　　单位：万元

　　2、2024年12月31日

　　单位：万元

　　报告期内，标的公司应收账款客户主要为地方国有企业、中央企业和行业优质大型民营企业，主要客户整体经营稳健、信用状况良好、整体履约能力较强。报告期各期末，应收账款前十大客户的账面余额合计分别为24,184.03万元和30,330.98万元，占当期应收账款账面余额的比例分别为67.88%和73.19%，是应收账款的主要构成部分。

　　从信用政策与结算条件来看，标的公司针对不同客户、不同业务类型制定差异化结算规则和信用政策，整体遵循阶段性付款+预留质保金的行业通行模式：工程总承包类业务普遍按照施工进度、工程量审核、竣工验收、竣工审计等节点分期结算，尾款及质保金均约定在项目验收合格满一定期限后结清，结算条款符合工程建设行业通行惯例；设备及材料供货类业务普遍设置预付款、进度款节点，到货验收、性能考核、决算审计完成后分批次提升付款比例，并按合同约定留存质保金，质保期集中在12-24个月。

　　从账龄结构来看，报告期各期末，应收账款前十大客户中，账龄在1年以上的款项主要为项目尾款、竣工审计款及各类质保金，均系合同约定延后支付的款项，受行业项目结算周期、质保期约定影响，具备合理商业背景。

　　从逾期情况来看，报告期内，应收账款前十大客户中，仅新地能源工程技术有限公司相关款项存在逾期，其余客户均按照合同约定信用政策及结算进度进行回款，无逾期情形。截至2025年末，应收新地能源工程技术有限公司款项余额为1,321.60万元，该款项未结主要系客户作为总包单位，尚未完成与终端业主的最终结算，导致向标的公司结算相对滞后，标的公司与客户不存在合同纠纷、债务争议，目前客户正与终端业主方进行结算，相关款项收回风险可控。

　　（二）应收账款周转率下降且大幅低于同行业均值的原因及合理性

　　1、应收账款周转率下降的原因及合理性

　　报告期内，标的公司应收账款周转率情况如下表所示：

　　单位：万元

　　注：应收账款周转率=营业收入/[(应收账款期初账面价值+应收账款期末账面价值)/2]，下同。

　　标的公司2025年末应收账款周转率较2024年度有所下降，主要原因如下：

　　（1）营业收入同比下滑。2024年度受重大项目确认收入的影响，标的公司收入规模大幅上升，2025年度标的公司收入规模回归正常经营水平，较2024年度下降30.33%，收入规模的回落从而形成周转率的下行压力。

　　（2）应收账款余额有所增长。2025年末标的公司应收账款账面价值较上年增长5,764.26万元，增幅19.02%。主要原因为部分2024年末根据履约进度确认的已完工未结算的合同资产于2025年达到合同约定的结算条件，由合同资产转入应收账款核算，如荣泰五期项目于2025年1月完成交工验收，达到应收款项的确认条件，相应金额由合同资产转入应收账款，导致期末应收账款余额增加6,550.68万元，从而导致应收账款周转率的下降。

　　综上，报告期内标的公司应收账款周转率下降符合其实际经营情况，具备合理性。

　　2、应收账款周转率低于同行业均值的原因及合理性

　　报告期内，标的公司应收账款周转率与同行业可比上市公司的对比情况如下：

　　报告期内，标的公司应收账款周转率低于行业平均水平，主要原因如下：

　　（1）标的公司收入规模显著低于同行业上市公司

　　报告期内，同行业可比上市公司的营业收入情况如下：

　　单位：亿元

　　可比同行业上市公司多为大型央企、综合型工程集团，除镇海股份外，营收规模均远高于标的公司。相比同行业上市公司，标的公司的收入规模更易受单个重大项目的影响，应收账款的总体水平更易受主要客户结算和回款节奏的影响。如荣泰五期项目于2024年度确认收入47,476.39万元，带动标的公司当年营业收入大幅增长；2025年标的公司无同等体量的重大项目收入，导致收入规模回落至正常经营水平，同时因项目已结算但尚未达到付款节点，2025年度应收账款余额增长，导致应收账款周转率大幅下降，大幅低于同行业平均水平。

　　（2）标的公司业务结构高度集中于工程总承包业务

　　标的公司的核心业务为工程总包及成套业务，占报告期各期营业收入的比例分别为92.96%和87.75%，业务结构高度集中。报告期内，同行业可比上市公司工程总承包业务收入占营业收入的比例情况如下：

　　注：

　　1、数据来源于上市公司年报。

　　2、中材国际年报仅披露工程技术服务收入数据，工程技术服务以EPC工程总承包服务为主，同时包含工程咨询和设计、成套技术装备供货、设备安装、工程建设管理等模式，表中数据为工程技术服务收入占比，应高于工程总承包收入占比。

　　3、中油工程年报未按照业务模式披露收入分解信息，仅按行业披露，相关数据无法准确获取。

　　工程总承包行业存在固有结算特征：项目通常按履约进度（如设计完成、设备到场、安装调试、竣工验收等）分阶段收款，在每个履约进度达成后，相应款项即转为应收账款，但客户（尤其是央国企）需履行内部审批、第三方审计、财政预算审批及资金拨付等流程后方可付款，进一步拉长结算及回款周期。相比同行业上市公司，标的公司的业务结构高度集中于工程总承包业务，受长周期结算规则约束更深，因此应收账款周转速度低于同行业平均水平。

　　综上，标的公司的应收账款周转率低于同行业可比上市公司平均水平符合其收入规模、业务结构和实际经营情况，具备合理性。

　　（三）补充披露情况

　　公司已将报告期各期标的公司应收账款前十大客户相关情况、应收账款周转率下降且大幅低于同行业均值的原因及合理性的相关内容在重组报告书“第八章 管理层讨论与分析”之“三、标的公司的财务状况、盈利能力及未来趋势分析”之“（一）财务状况分析”中补充披露。

　　二、结合客户信用、具体订单和结算条件，说明一年以上应收账款占比高的原因及合理性，相关交易是否具备真实商业背景，分析说明回款是否存在风险以及坏账准备计提的充分性

　　（一）结合客户信用、具体订单和结算条件，说明一年以上应收账款占比高的原因及合理性

　　1、报告期末标的公司主要项目客户信用、具体订单和结算条件

　　报告期末，标的公司应收账款前十大客户及对应的具体项目、结算条件等信息详见前述本问题回复之“一、补充披露报告期各期应收账款前十大客户的名称、信用政策、结算条件、账龄、逾期情况，说明应收账款周转率下降且大幅低于同行业均值的原因及合理性”的相关内容。标的公司应收账款前十大客户的主要资信情况如下：

　　报告期末，标的公司核心应收账款客户主要为地方国有企业、中央企业和行业优质民营企业，多数为上市公司及其下属主体，注册资本充足、经营状态稳定，整体资信状况优良。

　　2、一年以上应收账款占比高的原因及合理性

　　（1）一年以上应收账款主要项目情况

　　报告期末，标的公司账龄一年以上应收账款的主要项目如下：

　　单位：万元

　　标的公司一年以上账龄的应收账款主要形成于以下原因：一是部分项目合同约定付款周期较长；二是部分项目因尚未完成竣工结算或与业主方的最终结算，收款进度滞后；三是少量项目因特殊原因如设备返修等商业因素导致结算延迟，均未构成实质性违约。上述原因均属于工程总承包行业的常见情形，具有合理性，符合工程总承包行业项目周期长、结算流程复杂、付款节点依赖于审计或最终验收等特点。

　　（2）与同行业公司对比分析

　　报告期内，同行业可比上市公司应收账款账龄占比情况如下：

　　单位：万元

　　报告期各期，标的公司账龄一年以上的应收账款账面余额分别为20,806.77万元和19,455.83万元，占应收账款总额的比例分别为58.40%和46.95%，2025年末较上年账龄结构显著优化，主要系标的公司加大应收账款催收力度、加快项目审计结算进度所致。标的公司账龄一年以上的应收账款占比略高于同行业可比公司平均水平，主要系标的公司工程总承包业务占比高于同行业上市公司，该类业务结算周期普遍长于工程设计、设备供货等轻资产业务。整体来看，标的公司账龄结构处于行业合理区间，与自身业务模式和行业特点相匹配。

　　（二）相关交易是否具备真实商业背景

　　1、交易流程合规完备

　　标的公司工程项目主要通过公开招标方式获取，所有业务均签订了正式书面合同，明确约定了项目内容、交付范围、验收标准、结算方式、付款节点、质保期及违约责任等核心条款，权利义务清晰，不存在无合同、虚假合同或阴阳合同的情形。合同签订流程完整，严格履行内部评审、授权审批程序，交易流程合规完备。

　　2、交易具备真实商业实质

　　相关交易均基于客户真实的生产经营、项目建设需求，标的公司已投入人工、材料、机械设备等成本，相关交易均已实际履行，不存在虚构交易、资金空转、循环交易等违规情形，交易商业背景真实、完整。

　　综上，标的公司一年以上应收账款对应的交易均具备真实、完整的商业背景，不存在虚构交易、违规确认收入的情形。

　　（三）回款是否存在风险以及坏账准备计提的充分性

　　1、标的公司回款是否存在风险

　　标的公司主要应收账款客户主要为地方国有企业、中央企业和行业优质民营企业，多数为上市公司及其下属企业，主要客户注册资本充足、经营状态稳定，整体资信状况优良。标的公司深耕空分装置、能源化工配套工程总包领域多年，客户结构优质且行业分布集中，核心客户主要涵盖石油化工、煤炭电力、黑色冶金三大领域头部央企及下属子公司、各省市属能源、城建、化工仓储类国有平台，同时覆盖新能源、节能环保赛道优质民营龙头企业，各类客户均为行业内合规经营主体，合作存续时间久、业务粘性强。

　　标的公司的央企及地方国企客户信用情况良好、注册资本体量庞大、银行授信充足、现金流稳定性强，内部付款审批流程规范；筛选准入的民营客户经营稳健、无失信被执行、债务违约等不良征信记录。报告期内，标的公司大额应收款项不存在逾期、坏账情形，客户历史履约记录优良。同时，标的公司建立了事前征信核查、事中信用额度管控、事后回款动态跟踪的全流程信用管理制度，结合行业结算惯例合理约定付款节点，整体回款风险可控。

　　综上，标的公司客户整体资信状况优良，应收账款回款风险可控，不存在大额款项无法收回的风险。

　　2、坏账准备计提的充分性

　　报告期内，标的公司应收账款期末坏账准备计提情况如下：

　　单位：万元

　　报告期各期末，标的公司应收账款余额整体保持平稳，截至本回复出具日，标的公司未发生实质性坏账及应收款项核销的情形。

　　（1）预期损失模型的测算与账龄计提法的比对分析

　　报告期末，以历史信用损失经验测算的理论预期信用损失率计算，标的公司应收账款应计提坏账准备4,242.54万元；按照标的公司当前实际执行的预期损失率测算，对应实际计提坏账准备5,268.26万元，实际计提金额高于理论测算金额1,025.72万元。标的公司现行预期信用损失计提尺度相对更为审慎，坏账准备计提金额充足、风险覆盖充分。具体测算情况如下：

　　单位：万元、%

　　注：理论预期信用损失率为结合应收账款账龄分布、历史实际坏账核销数据、主要客户信用资质、行业结算惯例及宏观经营环境，运用迁徙率模型测算各账龄款项的历史违约率，同时综合考虑前瞻性信息对未来回款风险的影响，最终确定对应账龄组合的理论预期信用损失率，并以此作为应收账款坏账准备计提的计算依据。

　　（2）与同行业公司对比分析

　　2025年末，同行业可比上市公司应收账款按账龄计提的坏账计提比例如下：

　　单位：%

　　注：东华科技2025年年报未按照账龄披露对应计提比例。

　　整体来看，标的公司账龄坏账计提政策与同行业具有可比性。标的公司结合自身低风险客户结构差异化设置计提比例，对于1年以内、1-2年、2-3年短账龄应收账款，依托优质客户资源、回款风险偏低，计提比例低于行业平均；4-5年、5年以上长账龄款项分别按80%、100%计提，计提力度充足。整体账龄分段计提规则贴合行业通行做法，与自身应收款项风险特征相匹配。

　　综上，标的公司应收账款坏账计提尺度审慎合理，坏账准备计提金额充足，能够充分覆盖应收账款回收风险。

　　三、结合合同资产的主要项目构成及相关合同约定的收款条件，说明在条件满足时转化为应收账款是否存在实质性障碍，是否影响回款周期

　　报告期末，标的公司合同资产账面余额为13,193.87万元，主要由已完工未结算工程款和项目质保金，前五大项目情况如下：

　　单位：万元

　　标的公司合同资产对应的工程项目合同均为工程总承包合同，合同中对结算、收款条件及质保金返还条款均做出了明确约定：

　　对于已完工未结算工程款，合同约定项目完成对应履约节点并经客户阶段性验收、双方签署结算文件后，标的公司将已完工未结算的工程款转为应收账款，客户应按合同约定的付款节点支付款项。相关结算流程均为行业常规程序，不存在超出合同约定的额外的限制性条件，在验收、结算条件满足后，合同资产可顺利转为应收账款，不存在实质性障碍，不影响回款周期。

　　对于项目质保金，合同约定质保金比例通常为3%-10%，质保期通常为12-24个月，于设备性能验收或项目整体竣工验收合格并质保期满后，经客户确认无质量问题，一次性无息返还并结转应收账款。质保金的转化条件清晰明确，属于工程行业通用条款，不存在额外的限制性条件，在条件满足时可顺利转为应收账款，不存在实质性障碍，不影响回款周期。

　　综上，标的公司的合同资产在满足合同约定的验收、结算或质保期届满条件时，转化为应收账款不存在实质性障碍，相关条款均为合同约定的正常结算周期及质保期要求，不影响回款周期，符合工程行业惯例。

　　四、中介机构核查意见

　　经核查，独立财务顾问、会计师认为：

　　1、报告期内，标的公司应收账款周转率下降主要系其收入规模回落、应收账款增长，符合其实际经营情况，具备合理性；应收账款周转率低于同行业可比上市公司平均水平与其收入规模、业务结构和实际经营情况相匹配，具备合理性。

　　2、标的公司一年以上账龄的应收账款占比较高符合工程总承包的行业特征，占比处于行业合理区间，具有合理性；相关交易均具备真实商业背景；客户整体资信状况优良，应收账款回款风险可控；应收账款坏账计提政策审慎合理，坏账准备计提充分。

　　3、标的公司的合同资产在满足合同约定的验收、结算或质保期届满条件时转化为应收账款不存在实质性障碍，不对回款周期构成重大不利影响。

　　问题二、关于标的估值

　　草案显示，本次交易选用收益法评估结果作为评估结论和定价依据。2026年至2029年新签合同预测金额分别为46,665.19万元、60,116.90万元、65,161.88万元、68,775.91万元，持续增长，且能源、气体等业务的预测期新签合同金额和比重较报告期差异较大。预测期内的2026至2028年，标的营运资金变动分别为5,201.83万元、2,224.53万元、1,780.04万元，企业自由现金流量分别为-3,530.89万元、-612.47万元、420.04万元。而标的2025年经营活动产生的现金流量净额由上年1.20亿元转为-160.90万元。

　　请公司：

　　（1）请结合标的业务模式、以前年度新签合同各子项目构成和金额波动、市场容量，以及截至目前在手订单和已有明确中标意向或框架协议的覆盖比例，论证2026年至2029年新签合同预测金额保持持续稳定增长的可实现性；

　　（2）结合应收账款历史回收情况和经营现金流历史变化，补充披露营运资金计算的具体过程，说明预测期营运资金变动趋势的合理性及与历史情况的匹配性：

　　（3）量化分析2026年至2028年自由现金流逐步转正的驱动因素并说明预测期前三年转正的合理性。

　　请独立财务顾问、评估机构及会计师发表意见。

　　回复：

　　一、请结合标的业务模式、以前年度新签合同各子项目构成和金额波动、市场容量，以及截至目前在手订单和已有明确中标意向或框架协议的覆盖比例，论证2026年至2029年新签合同预测金额保持持续稳定增长的可实现性

　　1、业务模式

　　标的公司主要服务冶金、石化行业、新能源行业及其他相关领域等客户，为其提供氧氮等空分装置和储存系统工程、低温仓储工程等领域的设计咨询及总承包服务，具体服务范围主要包括可研咨询、工程设计、工程采购、工程施工、专项承包、运营维护等专业服务环节。

　　报告期内，标的公司主要通过招投标、竞争性谈判、业主直接委托等方式承接业务。对于合同金额规模较大的项目，中国空分主要通过招投标的方式获得。中国空分根据业务实际需要进行采购，采购主要产品分为物资、施工、服务三大类。

　　2、以前年度新签合同情况

　　中国空分2022年度至2025年度新签合同的构成和金额（不含税）情况如下：

　　单位：万元

　　如上表所示，2022年以来的4年间，标的公司年均签约合同额为6.73亿元，其中总包及设计咨询类业务的年均签约合同额为6.66亿。

　　3、在手订单情况

　　截至2026年6月12日，中国空分的在手订单（已签约项目）情况如下：

　　单位：万元

　　2026年1月1日-2026年6月12日，标的公司新签约合同额为10,238.28万元（不含税）、已中标待签约的合同额为211.82万元（不含税）、已作为唯一候选人公示中的项目金额16,836.28万元（不含税），合计27,286.37万元（不含税），占标的公司2026年预测签约合同额47,242.64万元的比例为57.76%。2026年新签合同预测金额的预计可实现性较强。

　　2026年1月1日-2026年6月12日，标的公司新签约合同额为10,238.28万元（不含税），为2025年同期新签约合同额15,862.61万元（不含税）的64.54%。

　　2026年初，受全球能源格局动荡、国际原油价格剧烈波动、国内成品油消费达峰以及基础化工产品市场复苏不及预期等多重因素叠加影响，丙烷、乙烷、乙二醇等化工原料价格大幅冲高。而下游行业竞争激烈，企业难以通过产品提价转嫁原料成本，传统石化中下游盈利空间遭到显著压缩，终端需求同步走弱，上游炼化企业基建投资意愿随之明显降温。具体表现为新项目招标普遍延迟，或在手项目执行进度有所调整。进入2026年6月，国际局势有所缓和，石化行业回归正常轨道的趋势已逐步明朗；同时从长期来看，传统石化行业仍存在可观的减量置换需求，氢能等新能源市场保持较高增速，空分市场亦具备稳定的刚性需求支撑。综上，综合行业宏观情况和在手订单情况综合研判，标的公司2026年签约合同额预计约4.72亿元，预计为近五年业绩低值。

　　面对上述形势，标的公司管理层正积极寻求市场突破与增长空间。在区域布局上，着力拓展海外市场；在业务维度上，围绕“老客户新业务、老业务新客户”方向，加大市场挖潜与业务延伸力度。

　　除上述已签约及已中标公示的项目，标的公司目前初步识别的重点跟进项目潜在规模合计约19.41亿元，其中可能于2026年完成招投标并签约的项目预估规模约9.86亿元，可能于2027年完成招投标并签约的项目预估规模约9.55亿元。此外，2026年下半年及2027年，市场仍有可能继续释放新增项目，标的公司也存在获取增量订单的潜在机会。上述潜在储备项目最终能否顺利落地，受业主项目推进进度、市场竞争烈度等多重因素制约，存在一定的不确定性。

　　4、设计及总承包行业的市场容量

　　（1）国内市场

　　标的公司归属于工程设计及总承包行业。根据住建部行业统计数据，2024年全国工程设计企业近3万个，全国工程设计业务企业营收为5,369亿元；全国工程总承包业务企业营收为46,185亿元。上述数据反映中国境内工程勘察设计企业家数较多，行业集中度相对分散。

　　近年来，随着经济结构的调整和国家固定资产投资增速放缓，国内工程勘察设计及工程总承包行业整体进入深度调整周期，传统石化、基建领域投资节奏放缓，行业呈现总量承压、结构分化格局。根据《全国工程勘察设计统计公报》数据，近3年来该行业工程总承包签约合同额同比增幅分别为13.6%、8.5%、3.0%，近3年来工程设计新签合同额同比增幅分别为-0.9%、0.2%、-5.8%，但工程设计合同额总体占比较小。全国工程设计新签合同额及工程总承包新签合同额情况如下：

　　标的企业深耕工业气体制备、低温液体贮运领域多年，掌握低温精馏、大型储罐成套等核心技术，积累了大量LNG储罐、绿氢空分等总承包标杆项目业绩；同时具备从工程设计咨询、工程总包到后期运维的全链条服务能力，在中小体量专项工程、区域市场及新兴细分赛道具备较强的项目获取与执行竞争力，能够持续承接优质订单支撑未来业绩释放。

　　（2）国际市场

　　根据商务部统计，2023年-2025年我国对外承包工程情况如下：

　　在全球基础设施投资面临挑战的大背景下，中国对外承包工程业务保持了稳健的增长态势。2025年，我国对外承包工程业务完成营业额达12,772.9亿元人民币（约1,788.2亿美元），同比增长8.1%；新签合同额突破20,658.7亿元人民币（约2,892.2亿美元），同比增长8.5%。两项核心指标在较高基数上实现持续增长，表明中国企业在海外市场具有较强的市场竞争力。

　　5、行业前景良好

　　当前，工程设计及总承包行业仍处于调整与重塑并行阶段，一方面，传统行业需求承压，行业整体增速放缓、同质化竞争加剧；另一方面，全过程工程咨询、数字化、智慧建造、绿色低碳等新业态、新技术应用持续深化，行业正从单一设计服务，向咨询+设计+管理+运维一体化综合服务模式升级，细分专业壁垒、项目经验与技术整合能力的重要性进一步提升。

　　从中国空分具体业务领域来看，其主营的工业气体制备、低温液体贮运等工程总承包及设计咨询业务，在行业整体调整中具备明显结构性成长机会。传统石化、煤化工行业存量技改、节能降碳、产能升级需求持续释放，为行业提供基本盘支撑；同时在双碳政策驱动下，绿氢制备等新兴赛道需求快速扩容，叠加空分领域的稳健增长，行业长期成长逻辑清晰。从下游细分领域来看：

　　（1）传统石化领域：国家工信部2025年发布的《石化化工行业稳增长工作方案》，我国石化领域严控新增炼油产能（不超过10亿吨）、严格执行新建炼油项目产能减量置换要求，重点支持石化老旧装置改造、新技术产业化示范以及现有炼化企业“减油增化”项目。根据隆众资讯数据，2025年国内原油一次加工能力总计达97,245万吨/年，排名全球第一。展望2026-2030年，预计新增炼能体量仍有1亿吨/年，意味着减量置换市场仍存在显著需求。

　　（2）新能源领域：根据中国氢能联盟数据，2025年中国可再生能源制氢产能已达26.12万吨/年，预计2026年达到50万吨/年，2035年预计可再生能源制氢产能将达到1,000万吨/年。绿氢、合成氨产业链快速发展，带动大型空分装置、低温液化及储运装备工程需求持续放量，为中国空分优势业务提供稳定订单来源。

　　（3）空分领域：工业气体是现代工业核心基础原料，广泛应用于冶金、化工、半导体、光伏、航天、医疗、新能源等支柱及新兴产业，是支撑工业升级、经济高质量发展的关键战略物资。目前，工业气体行业在高质量发展轨道上呈现出多维演进的新特征。一方面，冶金、化工等传统领域在“以新换旧”产能置换与节能技改驱动下保持刚性需求，为行业稳健运行提供了坚实基础；另一方面，半导体、光伏等产业带动高纯电子气、医用气体需求快速增长，国产替代提速。中国工业气体行业正展现出强劲的发展韧性与增长潜力。根据尚普咨询调查显示，2022年全球工业气体行业市场规模为10,238亿元，预计至2026年将增长至13,299亿元，年复合增长率达到6.76%。同时，中国工业气体市场也在迅速发展，从2018年的1,342亿元增长至2022年的1,964亿元，预计到2026年将增长至2,842亿元，年复合增长率为9.68%。整体来看，在碳达峰、碳中和的大背景下，下游相关行业产能置换升级，中国的空分装置产能将继续扩张。

　　整体来看，行业短期受全球能源格局动荡、传统行业投资放缓略有承压，但新兴赛道需求支撑有力，标的公司不存在长期下行压力。同时，政策层面，国家持续鼓励工业节能降碳、“以新换旧”、新型储能及配套基础设施建设，持续利好中国空分工程设计、总承包业务。

　　6、拓展海外市场

　　“一带一路”倡议的推进，为国内工程总承包企业“走出去”提供了良好的机遇。沿线国家和地区的化工、能源、冶金等领域基础设施建设需求旺盛。中材国际、东华科技、中油工程、中钢国际、中工国际等同行业公司均将拓展海外市场作为公司战略规划之一，海外业务亦是营收重要来源，同行业公司海外业务情况如下：

　　单位：亿元

　　根据中国空分的《“十五五”发展规划》，中国空分未来将着重于海外市场的布局，通过建立国际化经营人才的高素质团队、设立境外办事处、持续关注境外市场机会等方式，寻求新的市场增长点。2026年，中国空分已成功签约位于印尼的能源储运项目，合同额为3,655万元（含税）；此外，中国空分在印尼及非洲等市场均有重大项目在重点对接。

　　7、收益法预测模型及本项目相关假设

　　本项目采用收益法对标的公司进行评估，采用两阶段现金流预测模型，未来期现金流分为有限期、稳定期两部分。本项目的有限预测期为2026年-2032年，该期间内企业由业务不稳定状态过渡到业务稳定且持续阶段，最终进入稳定期。

　　本项目采用收益法评估时有如下假设：假设标的公司在现有的管理方式和管理水平的基础上，经营范围、方式与现时方向保持一致；假设评估基准日后企业的产品或服务保持目前的市场竞争态势；假设标的公司在预测期内团队稳定、技术能够保持先进性。

　　基于上述稳定期预测假设和后续年度重点跟进项目的潜在规模判断情况，2027年及以后年度业绩将逐步回升至以前年度的正常水平。

　　综上，结合标的公司布局工程配套数字化、智能化增值服务、拓展海外市场、推进设计资质升级等发展规划，综合行业前景与在手订单情况分析结果，在2026年成为阶段性低谷年后，后续业绩将逐步回升至正常水平。2027年的新签合同额预测值（6.13亿元）较2026年新签合同额预测值（4.72亿元）的增幅虽然较大，但仅是略超2025年水平（6.04亿元）。同时在标的公司的管理团队、技术实力、业务规模保持基准日状态稳定持续的假设条件下，预计2029年及以后年均签约合同额达到6.88亿，略超过近4年平均水平6.73亿。

　　2025年至2032年的新签合同额的年化增长率为1.9%，与《全国工程勘察设计统计公报》统计的近3年同口径数据相比，标的公司新签合同额的增长率相对谨慎。

　　综上，结合标的公司在手订单情况、项目储备情况、历史新签合同额的平均水平、市场容量、行业前景、海外拓展计划等情况，标的公司2026年至2029年新签合同预测金额保持持续稳定增长的可实现性较强。

　　二、结合应收账款历史回收情况和经营现金流历史变化，补充披露营运资金计算的具体过程，说明预测期营运资金变动趋势的合理性及与历史情况的匹配性

　　（一）标的公司应收账款历史回收情况和经营现金流历史变化

　　2023年-2025年，中国空分母公司口径应收款项期末余额及经营现金流表如下：

　　单位：万元

　　2023年-2025年，中国空分母公司口径应收款项年周转率分别为1.86次/年、3.04次/年、1.71次/年，经营活动产生的现金流量净额分别为5,166.06万元、11,530.68万元、486.63万元。

　　2024年应收款项周转率以及经营活动产生的现金流量净额明显高出2023年和2025年，主要系2024年受荣泰五期项目等重大项目影响，中国空分收入及利润规模大幅上升，且客户回款整体情况较好，同时经营应付项目大幅增加，导致经营活动现金流量净额大幅增加。

　　（二）营运资金计算的具体过程

　　1、营运资金的计算过程中各具体项目比例取值的依据及其合理性

　　未来各年的营运资金金额为标的公司未来所需的经营性流动资产金额减去经营性流动负债后的余额。

　　营运资金追加额=当年末营运资金-上年末营运资金

　　对于中国空分，经营性流动资产包括：货币资金、应收款项（应收账款+应收票据）、应收款项融资、预付账款、其他应收款、存货及合同资产，经营性流动负债包括：应付款项（应付账款+应付票据）、合同负债、应付职工薪酬、应交税费、其他应付款及其他流动负债。

　　日常经营对应的各具体科目历史年度周转次数的计算公式及未来计算指标取值情况如下表：

　　注：付现成本=主营业务成本+营业税金及附加+销售费用+管理费用+研发费用-折旧摊销。

　　由于2023年仍受宏观经济因素影响，存在指标偏离情况；2024年为标的公司业绩峰值年，该年指标偏离了企业平均业务规模下的正常水平。从标的公司的业务发展趋势来看，未来期的各期收入平均规模与2025年规模较为接近，因此选取2025年的数据作为营运资金各比例的计算基础，能更贴合标的公司未来的实际经营情况，更精准地反映业务规模与资金需求的匹配关系，具备合理性。

　　2、营运资金的具体计算过程

　　截至2025年底，应付职工薪酬包括以前年度的职工奖金，其中2024年及以前年度的应付奖金金额为12,660.01万元。本次收益法评估时，将应付职工薪酬细分为2024年及以前年度的应付奖金、当年应付职工薪酬两部分内容，分别按企业的奖金支付计划、2025年应付职工薪酬年周转次数计入了未来期营运资金追加额中。为此，在确定基准日及未来奖金支付计划期内的各期货币资金余额时，除测算企业日常经营所需必要最低现金保有量外，还需要同步考虑未来期因上述应付奖金支付计划而带来的现金需求影响。

　　基准日的经营性流动资产及流动负债测算过程如下：

　　（1）货币资金：包括职工奖金支付计划所需的现金金额以及日常经营活动所需的最低现金保有量（付现成本/现金周转次数）；

　　（2）其他经营性流动资产及流动负债科目：按已剔除非经营性资产及负债影响后的余额确定。

　　未来预测期的各期末经营性流动资产及流动负债测算过程如下：

　　（1）货币资金：分两个阶段采用不同方法计算。

　　在未来三年支付计划期内，货币资金为按照支付计划支付历史期的职工奖金所需要的现金金额以及日常经营所需最低现金保有量（付现成本/现金周转次数）之和；

　　三年支付计划期后，按日常经营所需最低现金保有量确定；

　　（2）应付职工薪酬：分两个阶段采用不同方法计算。

　　在未来三年支付计划期内，按照企业的未来支付计划测算；对于正常经营活动形成的当期应付职工薪酬，根据2025末的周转率进行测算。两者之和为应付职工薪酬最终科目余额；

　　三年支付计划期后，根据2025末的周转率进行测算。

　　（3）其他经营性流动资产及流动负债科目（除应付职工薪酬科目外）：按未来年度主营业务收入或付现成本与上述各具体科目的计算指标计算各科目未来预测期各期余额；

　　根据上述，中国空分2025年及未来各年的营运资金情况如下：

　　单位：万元

　　企业未来营运资金的测算是结合企业未来收入变化情况、应收账款回收情况、历史及未来经营现金流具体情况分析结果计算得出的，“日常经营对应营运资金”占2025年及未来预测期的主营业务收入比例稳定在27.41%至27.95%之间，具有合理性。

　　综上分析，未来年度营运资金的预测是结合企业未来收入变化情况、最新的业务结构、应收账款回收情况、历史及未来经营现金流等情况计算得出，符合标的公司未来的发展趋势，具备合理性。

　　（三）补充披露情况

　　公司已将营运资金计算的具体过程的相关内容在重组报告书“第五章 标的公司的评估情况”之“一、标的公司评估情况”之“（三）营运资金测算的具体过程”中补充披露。

　　三、量化分析2026年至2028年自由现金流逐步转正的驱动因素并说明预测期前三年转正的合理性。

　　标的公司未来期自由现金流预测情况如下：

　　单位：万元

　　注：企业自由现金流量=净利润+税后利息费用+折旧摊销-资本性支出-营运资金追加额。

　　如上表所示，标的公司2026年至2028年自由现金流由负转正、呈持续上升趋势，该现金流波动的主要影响因素是营运资金追加额在未来三年内由高至低的变化，各年金额依次为5,201.83万元、2,224.53万元、1,780.04万元。营运资金追加额逐年递减的原因，主要系标的公司对未来期间内需支付的2024年及以前年度形成的应付职工奖金支付计划的影响。

　　营运资金追加额包括日常经营对应营运资金追加额、奖金支付计划对应营运资金追加额，其中：日常经营对应营运资金追加额是按2025年各科目周转率指标，根据各期主营业务收入或付现成本按公式计算得出；而奖金支付计划对应营运资金追加额是根据未来3年期的奖金支付计划得出。相关数据分类统计结果如下表：

　　“下一年度奖金支付计划对应现金”系标的公司为履行未来年度支付计划，在下一年度预计需支付的现金需求额。各年计划付款额之和，与截至2025年末因24年及以前年度形成的应付职工奖金余额12,660.01万元一致。

　　“日常经营对应营运资金增加额”的变动方向与收入变动趋势保持一致。2025年至2026年，收入规模略增，日常经营对应营运资金增加额同口径增加、为正值；2026年至2027年，收入规模缩减，因此在2027年形成现金回流，日常经营对应营运资金增加额为负值；而2028年较2027年收入有所增长，故当年又形成营运资金增量需求、为正值。

　　综上，2026年至2028年自由现金流逐步转正，主要系：2027年预测收入规模下降，导致营运资金需求下降；以及同期奖金支付计划对应营运资金增加额由大至小发生逐期变化。未来三年自由现金流转正的具体成因与标的公司具体情况相匹配，具有合理性。

　　（下转D15版）